NHÀ ĐẦu tư thông minh "Cuốn sách hay nhất về đầu tư từng được viết cho đến nay"

[483]. Chơi chữ tiếng Anh, red hot (nóng đỏ) đối với tên công ty là Red Hat. (Chú thich cùa người dịch và Ban biên tập tiếng Việt).

[484]. Tất cả giá chứng khoán của Red Hat đã được điều chỉnh vì chia tách chứng khoán một đối lấy hai của công ty này vào tháng 1/2000.

[485]. Trớ trêu thay, 65 năm trước đây Graham đã chọn riêng ra Brown Shoe như là một trong những công ty ổn định nhất tại sở Giao dịch Chứng khoán New York. Hãy xem bản in năm 1934 của cuốn Phân tích chứng khoán, trang 159.

[486]. Chúng tôi sử dụng khoảng thời gian 9 tháng chỉ vì không thế xác định được các kết quả 12 tháng của Red Hat từ các báo cáo tài chính của công ty này mà không bao gồm cả kết quả của các vụ mua công ty.

[4871. Chơi chữ tiếng Anh, red ink (nghĩa đen là mực đỏ) chỉ sự thua lỗ, thâm hụt. (Chú thich của người dịch và Ban biên tập tiếng Việt).

[4881. Trớ trêu thay, các vụ thâu tóm bắt đầu cạn dần chẳng bao lâu sau khi lằn xuất bản được chỉnh lý cuối cùng của Graham xuất hiện và những năm 1970 và đầu những năm 1980 đánh dấu một điếm thấp tuyệt đối về tính hiệu quả công nghiệp của nước Mỹ hiện đại. Xe ô tô con là những "đồ khuyết tật", máy thu hình và đài phát thanh liên tục phải sửa chữa, và ban giám đốc của nhiều công ty niêm yết đại chúng đã phớt lờ cả quyền lợi hiện tại của các cổ đông bên ngoài của họ lẫn các triển vọng tương lai của chính các doanh nghiệp của họ. Tất cả điều đó bắt đằu thay đổi vào năm 1984, khi nhà kỉnh doanh dằu mỏ T. Boone Pickens bắt đằu một nỗ lực thâu tóm không thân thiện công ty Gulf Oil. Chẳng bao lâu sau, được tiếp viện bởi tài trợ bằng các trái phiếu rác do Drexel Burnham Lambert cung cấp, "những kẻ đột kích doanh nghiệp" đã ngự trị trong khung cảnh của nước Mỹ doanh nghiệp, xua đuổi các công ty đã xơ cứng từ lâu vào chế độ trị liệu về hiệu quả. Mặc dù nhiều công ty tham gia vào việc mua lại và thâu tóm đã bị tàn phá, phần còn lại của nước Mỹ doanh nghiệp đã hiện lên vừa gãy gò hơn (điều này là tốt) lại vừa tằm thường hơn (điều này đôi khi là không tốt).

[489]. Điều trớ trêu mà Graham mô tả ở đây còn tăng mạnh hơn trong những năm 1990, khi mà hầu như là công ty càng mạnh bao nhiêu thì khả năng nó chi trả cổ tức càng ít bấy nhiêu - hoặc do các co đông của công ty đó muốn như vậy. 'Tỷ số chi trả" (tức là phần trăm của tỷ lệ lợi nhuận ròng mà các công ty chi trả như cổ tức) đẩ tụt từ "60% đến 75%" vào thời Graham xuống 35% đến 40% vào cuối những năm 1990.

[490]. Các nghiên cứu phân tích đã cho thấy là trong trường hợp tiêu biếu, một đồng đô la được chi trả dưới dạng cố tức có tác động tích cực lên thị trường chứng khoán gấp bốn lần một đồng đô la lợi tức không được phân phối. Điểm này được minh họa khá rõ qua nhóm các công ty tiện ích công cộng trong một số năm trước 1950. Các phát hành có mức chi trả cổ tức thấp được bán ở mức hệ số lợi tức thấp, và điều đó cho thấy rằng đó là các món mua vào đặc biệt hấp dẫn, bởi vì cố tức của chúng sau đó đã tăng lên. Kể từ năm 1950, tỷ lệ chi trả đã trở nên đồng đều hơn đối với lĩnh vực công nghiệp đó. (Chủ thich của tác giả).

[491]. Vào cuối những năm 1990, các công ty công nghệ là những kẻ bảo vệ đặc biệt mạnh mẽ quan điểm cho rằng tất cả lợi tức của họ cằn phải được "tái đầu tư trở lại doanh nghiệp", nơi mà chúng có thể tạo ra được mức sinh lời cao hơn so với lợi nhuận mà bất kỳ một cổ đông bên ngoài nào có thể tạo được bằng cách tái đầu tư chính số tiền đó nếu như nó được chi trả cho họ dưới dạng cố tức. Thật không thể tin được, các nhà đầu tư chưa bao giờ đặt dấu hỏi về sự đúng đắn của các nguyên lý kẻ cả kiểu "Bố là người biết rõ nhất" này - hoặc thậm chí là nhận thức rằng tiền của công ty là thuộc về các cố đông chứ không phải các giám đốc. Hãy xem bình luận về chương này.

[492]. Giá chứng khoán của Superior Oil đạt đỉnh ở mức 2.165 đô la trên một cổ phiếu vào năm 1959, khi mà công ty trả cổ tức 4 đô la trên một cổ phiếu. Trong nhiều nam, Superior là chứng khoán có giá cao nhất trong danh sách niêm yết tại sở Giao dịch chứng khoán New York. Superior, được kiểm soát bởi dòng họ Keck từ Houston, đã bị thâu tóm bởi Mobil Corp. vào năm 1984.

[493]. Thặng dư lợi tức (earned surplus): phần lợi tức không chi trả dưới dạng cố tức mà được giữ lại để kinh doanh hoặc trả nợ, đồng nghĩa với lợi tức giữ lại (retained earnings) hay lợi nhuận không phân phối (unappropriated profit). (Chú thích của người dịch và Ban biên tập tiếng Việt).

[4941. Ngày nay, hầu như là tất cả các chia tách chứng khoán được thực hiện bằng cách thay đổi giá trị. Trong một chia tách một đổi lấy hai, một cố phiếu sẽ trở thành hai cổ phiếu, và mỗi cổ phiếu được giao dịch ở mức giá bằng một nửa giá của cổ phiếu ban đãu, trong một chia tách một đối lấy ba, một cổ phiếu sẽ trở thành ba cổ phiếu, và mỗi cổ phiếu được giao dịch ờ mức bằng một phần ba giá CŨ,^Ế và cứ thế. Chỉ trong những trường hợp rất hiếm thì mới có một lượng tiền được chuyển từ thặng dư lợi tức sang tài khoản vốn", như vào thời của Graham.

[4951. Quy định số 703 của sở Giao dịch Chứng khoán New York (NYSE) điều chỉnh việc chia tách chứng khoán và cổ tức chứng khoán. NYSE hiện nay định rõ là các cố tức chứng khoán lớn hơn 25% và nhỏ hơn 100% được coi là các "chia tách chứng khoán một phần". Không giống như vào thời của Graham, các cổ tức trả bằng chứng khoán đó ngày nay có thể dẫn đến yêu cằu kế toán của NYSE là lượng tiền của cổ tức phải được vốn hóa từ lợi tức giữ lạị.

[4961. Chính sách này, đã là bất bình thường vào thời của Graham, ngày nay cực kỳ hiếm. Vào năm 1936 và sau đó một lằn nữa vào năm 1950, gằn một nửa số chứng khoán tại NYSE được chi trả cái gọi là cổ tức đặc biệt. Song cho đến năm 1970, tỷ lệ đó đã giảm xuống dưới 10%, và đến những năm 1990 thì thấp hơn 5% nhiều. Xem Harry DeAngelo, Linda DeAngelo, và Douglas J. Skinner, "Co tức đặc biệt và sự tiến hóa của tín hiệu cố tức", Journal of Financial Economics, tập 57, số 3, tháng 9/2000, trang 304-354. Giải thích hợp lý nhất về sự sụt giảm này là các nhà quản trị doanh nghiệp đã cảm thấy không thoải mái về ý tưởng là các cổ đông có the suy dien cổ tức đặc biệt như một tín hiệu là lợi nhuận tương lai có thể sẽ thấp.

[497]. Sự phê phán của giới học thuật về cổ tức do Merton Miller và Franco Modigliani dẫn đầu. Bài báo có ảnh hưởng lớn của các ông này là "Chính sách cổ tức, tăng trưởng và định giá co phiếu" (1961) đã giúp họ giành được Giải thưởng Nobel về Kinh tế. Miller và Modigliani, về thực chất, đã lập luận rằng cổ tức là không thích hợp, bởi vì một nhà đầu tư sẽ chẳng cằn phải quan tâm là liệu lợi nhuận của anh ta đến qua cổ tức và giá chứng khoán tăng, hay chỉ qua giá chứng khoán ting mà thôi, miễn tổng lợi nhuận là như nhau trong mỗi trường hợp đó.

[4981. Lập luận của Graham hiện nay không còn hiệu lực nữa, và các nhà đẳu tư ngày nay có thể an toàn bỏ qua đoạn này. Các cổ đông không còn cần phải lo lang về việc "chia tách" một tờ chứng chỉ chứng khoán, bởi vì hầu như tất cả các cổ phiếu hiện nay đêu tồn tại dưới dạng điện tứ chứ không phải dạng giấy. Và khi Graham nói rằng mức tăng 5% về cổ tức tiền mặt đối với 100 cổ phiếu là ít "kha năng xảy ra" hơn so với một cổ tức co định đối với 105 cổ phiếu, một điều chưa rõ là làm thế nào ông có thể tính toán được xác suất của khả năng đó.

[499]. Quyền đăng ký mua (subscription rights), thường được biết đến một cách đơn giản là "quyên" ("rights"), ngày nay ít được sử dụng hơn so với vào thời của Graham. Quyền này cấp cho một cổ đông hiện có quyền được mua các cổ phiếu mới, đôi khi với giá hạ hơn so với giá thị trường. Một cổ đông không tham gia vào quyền này thì kết cục là sẽ sở hữu công ty với một tỷ lệ ít hơn. Vì vậy, như trong trường hợp của bao nhiêu thứ khác cũng mang cái tên là "quyên", thường là có một vài sự ép buộc nào đó. Quyền là cái thường thấy nhất ngày nay ờ các quỹ đóng và các công ty bảo hiểm hoạc các công ty cổ phần khong chế khác.

[500]. Chính quyền của Tổng thống George w. Bush đã đạt được tiến bộ vào đầu năm 2003 ve việc giảm bớt vấn đè đánh thuế hai lằn đối với cổ tức doanh nghiệp, mặc dù vẫn còn quá sớm để biết được là cuối cùng các đạo luật trong lĩnh vực này sẽ trở nên hữu ích đến mức độ nào. Một cách tiếp cận đẹp đẽ hơn có lẽ sẽ là làm cho các khoản chi trả cổ tức bị khấu trừ thuế cho doanh nghiệp, song điều đó không phải là một phần của các luật được đè xuất.

[501]. Benjamin Graham, Nhà đầu tư thông minh, (Nhà xuất bản Harper và Row, New York, 1949), trang 217, 219, 240. Graham giải thích việc ông nêu Chúa Jesus như sau: "Trong ít nhất là bốn cuộc đàm luận của sách Phúc âm có nêu mối quan hệ cực kỳ quan trọng giữa một người giàu có và những kẻ mà ông ta đặt vào vị trí trông coi tài sản của mình. Điều chủ yếu ở đây là những lời mà "một nhà phú hộ kia" nói với quản gia hay nhà quản lý của mình đang bị buộc tội là lãng phí tài sản của ông ta: "Anh hãy phúc trình về công việc quản lý của anh, vì từ nay anh không được làm quản gia nữa" (Luca_M 16:2). Các câu khác mà Graham muốn nói đến là Mátthêu, 25:15-28.

f5021 . Benjamin Graham, "Hỏi đáp về mối quan hệ giữa cố đông và ban lãnh đạo", The Analysts Journal, quý 4, năm 1947, trang 62. Graham đã chỉ ra rằng ông đã tiến hành một điêu tra về 600 nhà phân tích chứng khoán chuyên nghiệp và thấy là trên 95% số đó tin rằng các cổ đông co quyền yêu cằu điều tra chính thức về các giám đốc mà sự lãnh đạo của họ không cải thiện được giá trị của chứng khoán. Graham đã nói thêm một cách lạnh lùng rằng "hành động như vậy hầu chưa từng thấy trong thực tế". Điều này, ông nói, "làm nổi rõ khoảng cách lớn giữa cái cằn phải xảy ra và cái thực sự xảy ra trong moi quan hệ giữa cổ đong và ban lãnh đạo".

[503]. Graham và Dudd, Phân tích chứng khoán (lần xuất bản năm 1934), trang 508.

[504]. Nhà đầu tư thông minh, lần xuất bản năm 1949, tr.218.

f5051 . Trong lằn xuất bản năm 1949, trang 223, Graham bố sung thêm là có lẽ phải cằn có một cuộc biếu quyết ủy nhiệm để ủy quyền cho một ủy ban độc lập của các cổ đông bên ngoài lựa chọn một "hãng kỹ thuật" để trình báo cáo của hãng đó cho các cổ đông chứ không phải cho ban giám đốc. Tuy nhiên, công ty sẽ chịu chi phí của dự án này. Trong số các loại "hang kỹ thuật" mà Graham muốn nói đến có các nhà quản lý tiền tệ, các cơ quan xếp hạng và các tổ chức của các nhà phân tích chứng khoán. Ngày nay, các nhà đầu tư có thể lựa chọn từ hàng trăm các hãng tư vấn, các nhà tư vấn tái cấu trúc, và thành viên của các pháp nhân kiểu như Hiệp hội Quản lý Rủi ro.

[506]. Các bảng về kết quả biểu quyết của năm 2002 lập bởi Geogeson Shareholder và công ty Dịch vụ truyền thông nhà đắu tư của ADP, hai công ty hàng đầu đã gửi cac yêu cằu ủy nhiệm đến các nha đầu tư, cho thấy là tỷ lệ trả lời trung bình là từ 80% đến 88% (kể cả các bao cáo ủy nhiệm được gửi từ các công ty môi giới chứng khoán thay mặt cho khách hàng của họ; cac báo cao ủy nhiệm đó được biểu quyết một cách tự động theo hướng có lợi cho ban lãnh đạo trừ phi các khách hàng có ý kiến ngược lại). Như vậy những người sở hữu của từ 12% đến 20% của tất cả các co phiếu đã không biểu quyết về các báo cáo ủy nhiệm. Do các cá nhân chỉ sở hữu 40% các cổ phiếu của Mỹ tính theo giá trị thị trường, và hầu hết các tổ chức đầu tư như các quỹ lương hưu và các công ty bảo hiểm có trách nhiẹm về mặt pháp lý phải biểu quyết về các vấn đè nêu trong báo cáo ủy nhiệm, điều đó có nghĩa là gần một nửa các nhà đầu tư cá nhân đã bỏ qua quyền biếu quyết.

[507]. Lần xuất bản năm 1949, trang 224.

[508]. Lần xuất bản năm 1949, trang 233.

[5091. Eugene F. Fama và Kenneth R. French, "Các cổ tức đang biến mất: các đặc điểm doanh nghiệp đang biến đỗi hay xu hướng chi trả đang giảm xuống?", journal of Financial Economics (Tap chi Kinh te tài chính)_€ tập 60, số 1, tháng 4/2001, trang 343, đặc biệt là bảng 1. Xem thêm Elroy Dimson, Paul Marsh, and Mike Staunton, (Triumph of the Optimists) Chiến thắng của những người lạc quan (Princeton Univ. Press, Princeton, 2002), trang 158-161. Thật thú vị, tống số tiền cố tức được chi trả bởi các chứng khoán Mỹ đã tăng lên kế từ những năm cuối thập kỷ 1970, thậm chí cả sau lạm phát - song số lượng các chứng khoán đã chi trả cố tức lại giảm đi khoảng hai phần ba. Xem Harry DeAngelo, Linda DeAngelo và Douglas J. Skinner, "Cô tức có đang biến mất? Tập trung cổ tức và tăng cường lợi tức", có tại trang web http://papers.ssrn.com.

[510]. Nguyên văn: dot-bomb, nói lái chữdot-com, tức chấm com. (Chú thich của người dịch và Ban biển tập tiếng Việt).

Ĩ5111. CÓ lẽ chỉ có Benjamin Franklin, người được kẹ là đã đựng các đồng xu của mình trong một cái ví bằng amiăng, để các đồng xu đó không làm ông cháy túi, mới có thể tránh được vấn đề này nếu ông là một giám đốc điều hành.

[512]. Một nghiên cứu của BusinessWeek đã cho thấy là từ năm 1995 đến năm 2001, 61% trong số hơn 300 vụ sáp nhập lớn đã phá hủy tài sản của các cổ đông thuộc công ty thâu tom - một tình thế được biết đến như là "tai họa của người chiến thắng" hay "sự hối tiếc của người mua". Và các công ty thâu tóm nào sử dụng chứng khoán thay cho tiền mặt để thanh toán cho vụ giao dịch đã cho kết quả hoạt động kém hơn các công ty đối thủ của mình đến 8% (David Henry, "Các vụ sáp nhập: Vì sao hầu hết các vụ lớn không thành công", BusinessWeek, ngày 14/10/2002, trang 60-70). Một nghiên cứu học thuật tương tự đã tìm ra là các vụ thâu tóm các công ty gọi vốn hẹp và các công ty con của các công ty giao dịch đại chúng dẫn đến lợi nhuận chứng khoán tích cực, còn các vụ thâu tóm toàn bộ các công ty giao dịch đại chúng lại gây thua lỗ cho các cố đông của công ty ngã giá mua thắng lợi (Kathleen Fuller, Jeffry Netter, và Mike Stegemoller, 'Tỷ suất lợi nhuận đối với các công ty thâu tóm nói với chúng ta điều gì?". The Journal of Finance, tập 57, số 4. tháng 8/2002, trang 1763-1793).

[513]. Với lai suất gần ở mức thấp kỷ lục, những núi tiền như vậy cho lợi nhuận thấp tệ hại nếu chúng chỉ ngồi yên một chỗ. Như Graham đã quả quyết, "Chừng nào mà số tiền thặng dư này còn ờ lại với công ty thì cố đông bên ngoài sẽ chỉ nhận được rất ít lợi ích từ đó" (Lần xuất bản năm 1949, trang 232). Thực vậy, tới cuối năm 2002, cân đối tiền mặt của Microsoft đã phình ra tới 43,4 tỷ đô la - một bằng chứng rõ rệt cho thấy là công ty này đã không thể tìm được cách sử dụng tốt hơn đối với số tiền mà công việc kinh doanh của nó đã tạo ra. Như Graham chắc hắn sẽ nói, hoạt động kinh doanh của Microsoft là hiệu quả, song việc sử dụng vốn của công ty này không còn tốt nữa. Trong một động thái tiến đến việc uon nắn vấn đề này, Microsoft đã tuyên bố vào đầu năm 2003 là công ty này sẽ bắt đằu chi trả cố tức quý một cách đều đặn.

[514]. Robert D. Arnott và Clifford s. Asness, "Điều đáng ngạc nhiên! cổ tức cao hơn = Tăng trưởng lợi tức cao hơn", Financial Analysts Journal, tháng 1/ tháng 2, năm 2003, trang 70-87.

[5151. Doron Nissim và Amir Ziv, 'Thay đổi về cổ tức và mức độ lợi nhuận tương lai", The Journal oí Finance, tập 56, số 6, tháng 12/2001, trang 2111- 2133. Ngay cả các nhà nghiên cứu không đồng ý với các phát hiện của Arnott - Asness và Nissim -Zivvê lợi nhuận tương lai cũng đồng ý là mức tăng về cổ tức sẽ dẫn đến mức sinh lợi chứng khoán trong tương lai cao hơn; xem Shlomo Benartzi, Roni Michaely, và Richard Thaler, "Liệu các thay đối về cổ tức có báo hiệu cho tương lai hay quá khứ?", The Journal oí Finance, tập 52, số 3, tháng 7/1997, trang 1007-1034.

[516]. Các cải cách thuế do Tổng thống George w. Bush đè xuất vào đầu năm 2003 có lẽ sẽ thay đối tính chịu thuế của các cổ tức, song số phận của đạo luật này vần chưa rõ ràng tại thời điếm xuất bản cuốn sách này.

[517]. Xưa nay, các công ty đã áp dụng cách tiếp cận theo lý lẽ lành mạnh thông thường đối với việc mua lại các cổ phiếu: giảm cổ phiếu quỹ khi giá chứng khoán lên cao và tăng cổ phiếu quỹ khi giá xuống thấp. Chẳng hạn sau vụ sụp đổ thị trường chứng khoán ngày 19/10/1987, 400 công ty đã tuyên bố các vụ mua lại mới ngay trong vòng có 12 ngày sau đó - trong khi đó chỉ co 107 cong ty tuyên bố cac chương trình mua lại trong khoảng thời gian trước đó trong năm. Xem Murali Jagannathan, Clifford p. Stephens, và Michael s. Weisbach, "Sự mèm dẻo về tài chính và sự lựa chọn giữa cổ tức và mua lại chứng khoán," journal of Financial Economics, tập 57, số 3, tháng 9/ 2000, trang 362.

[5181. Các quyền chọn mua được của một công ty dành cho các giám đốc và nhân viên của mình là để cho họ có quyên (nhưng không phải nghĩa vụ bắt buộc) mua các cổ phiếu trong tương lai ở một mức giá chiết khấu. Sự chuyển đổi các quyền chọn thành cổ phiếu như vậy được gọi là "thực hiện" quyền chọn. Các nhân viên sau đó có thể bán các cố phiếu đó ở mức giá thị trường và bỏ túi khoản chênh lệch như một lợi nhuận. Vì hàng trăm triệu quyền chọn có thể được thực hiện trong một năm nào đó, nên công ty sẽ phải tăng cung các cố phiếu đang lưu hành của mình. Khi đó tong lợi nhuận ròng của công ty sẽ phải rải ra trên một so lượng cổ phiếu lớn hơn nhieu và làm giảm lợi tức trên một cổ phiếu. Do đó_; công ty đó thường là cảm thấy buộc phải mua lại các cố phiếu khác để xóa bỏ chứng khoán được phát hành cho những người nắm giữ các quyền chọn. Năm 1998, 63,5% các giám đốc tài chính đã thừa nhận là việc đối phó với hiện tượng pha loãng cổ phiếu từ các quyền chọn là nguyên nhân chủ yếu dẫn đến việc mua lại các cố phiếu (xem Diễn đàn các giám đốc tài chính, "Con đường mua lại", Institutional Investor, tháng 7/ 1998).

[5191. Một trong những nhân tố chính tạo ra sự thay đổi này là quyết định của ủy ban Chứng khoán và Giao dích My trong năm 1982 nhằm nới lỏng bớt các hạn chế trước đây của mình về việc mua lại cổ phiếu. Xem Gustano Grullon và Romi Michaely, "Cổ tức, mua lại cổ phiếu và giả thuyết thay thế", The Journal oí Finance, tập 57, số 4, tháng 8/2002, trang 1649-1684.

f5201 . Qua các bài viết của mình, Graham đều yêu cầu là các ban lãnh đạo doanh nghiệp phải có nghĩa vụ không chỉ đảm bảo là chứng khoán của họ không bị định giá quá thấp, mà còn đảm bảo là chứng khoán đó không bao giờ được định giá quá cao. Như ông viết trong Phân tích chứng khoán (lần xuất bản năm 1934, trang 515), "trách nhiệm của các ban lãnh đạo doanh nghiệp phải hành động vì quyền lợi của các cổ đông của họ bao gồm cả nghĩa vụ phải ngăn chặn - trong khả năng mà họ có thể làm được - việc tạo ra hoặc các mức giá cao một cách phi lý hoặc các mức giá thấp một cách không chính đáng đối với các chứng khoán của họ." Như vậy, nâng cao giá trị cho cổ đông không chỉ có nghĩa là không để cho giá chứng khọán xuống quá thấp, mà nó còn có nghĩa là đảm bao rằn| giá chứng khoan không tăng cao tới mức không the biện minh được. Giá như giám đốc của các công ty Internet lưu ý đến suy xét uyên thâm đó của Graham ngay từ năm 1999!

[5211. Điều không thể tin nổi là mặc dù các quyền chọn đã được coi như một chi phí bống lộc trên các khoản hoàn thuế của công ty, các hợp đồng đó lại không được tính là chi phí trong thông báo về lợi nhuận của các báo cáo tài chính gửi đến các cổ đông. Các nhà đầu tư chỉ có thể hy vọng là các cải cách kế toán sẽ làm thay đổi thông lệ thực hành kỳ quặc này.

[5221. Xem George w. Fenn và Nelie Liang, "Chính sách chi trả của doanh nghiệp và các khuyến khích về chứng khoán đối với ban lãnh đạo", Journal oí Financial Economics, tập 60, số 1, tháng 4/2001, trang 45-72. Cổ tức làm cho chứng khoán trở nên ít biến động hơn bằng cách tạo ra một dòng thu nhập hiện tại để làm đệm cho các cổ đông chống lại các biến động của giá trị thị trường. Vài nhà nghiên cứu đã tìm ra là mức độ lợi nhuận trung bình của các công ty có chương trình mua lại chứng khoán (song không chi trả cổ tức bằng tiền mặt) ít nhất là biến động gấp đôi so với các công ty chi trả cổ tức. Các lợi tức biến động lớn hơn ấy nói chung sẽ dẫn đến các giá cổ phiếu nẩy mạnh hơn, làm cho các quyền chọn của các thành viên ban lãnh đạo sẽ có giá trị cao hơn - bằng cách tạo ra nhiều cơ hội hơn khi mà giá cố phiếu sẽ tạm thời cao hơn. Ngày nay, khoảng hai phần ba bống lộc cho các thành viên ban lãnh đạo là dưới dạng quyền chọn và các khoản ban thưởng khác không phải tiền mặt,^Ệ 30 năm trước đây, ít nhất hai phần ba bổng lộc là bằng tiền mặt.

[523]. Báo cáo ủy quyền của Applse Computer Inc. cho cuộc họp hàng năm vào tháng 4 năm 2001, trang 8 (có thể lấy được tại www.sec.gov). Khoản tặng quyền chọn và sở hữu cổ phiếu của Jobs đã được điều chỉnh cho chia tách cổ phiếu một đổi lấy hai.

[524]. Chơi chữ: cân bằng (align) và phỉ báng (malign).

(Chủ thich cùa người dịch và Ban biên táp tiếng Việt).

[525]. Tương truyền là một ông vua ở phương Đông có lằn giao nhiệm vụ cho các nhà thông thái của ông phải nghĩ ra một câu, đã từng được thấy và còn phải đúng và thích hợp trong mọi tình huống và mọi thời điểm. Họ đã trình lên đức vua những lời ^ậVà cả điều đó ròi cũng sẽ qua đi". Câu này the hiện được biết bao điều! Thật kiềm chế làm sao trong giây phút tự hào! - Thật an ủi làm sao giữa tột đỉnh của đau đớn! "Và cả điều đó rồi cũng sẽ qua đi!" Mặc dù vậy, hãy cho phép chúng ta hy vọng là điều đó không hoàn toàn đúng" - Abraham Lincoln, Bài nói tại Hội Nông nghiệp bang Wisconsin, Milwaukee, ngày 30/9/1859, trong sách Abraham Lincoln.^ằ Các bài phát biểu và bài viết, 1859-1865 (Thư viện Hoa Kỳ, 1985), tập II, trang 101.

[526]. "Sức kiếm lời" (earning power) là thuật ngữ của Graham để chỉ lợi nhuận tiềm năng của một công ty, hay, như ông đã viết, là số tiền mà một công ty "có thể kỳ vọng là sẽ kiếm được năm này sang năm khác nếu như các điều kiện kinh doanh đang thịnh hành trong giai đoạn đó vẫn tiếp tục không thay đổi (Security Analysis [Phân tích chứng khoán], bản năm 1934, trang 354). Một số bài giảng của Graham đã nêu rõ ràng rằng ông muốn thuật ngữ này được áp dụng cho các giai đoạn năm năm hoặc dài hơn. Bạn có thể ước tính một cách khá thô song khá thuận tiện sức kiếm lời trên một cổ phiếu của một công ty bằng cách lấy nghịch đảo của tỷ số giá/lợi tức của công ty đó; một chứng khoán với tỷ số P/E bằng 11 có the được xem như là có sức kiếm lời 9% (lấy 1 chia cho 11). Hiện nay "sức kiếm lời" thường được gọi là "tỷ suất lợi tức" ("earnings yield").

[5271. Vấn đê này đã được phân tích một cách kỹ lưỡng trong bình luận về chương 19.

f5281. Graham đã tóm tắt một cách tao nhã phân tích mà ông nêu trong một bài giảng của mình năm 1972: "Số dư an toàn là sự chênh lệch giữa tỷ lệ phần trăm của lợi tức của cổ phiếu ở mức giá mà bạn trả cho nó và lãi suất của trái phiếu, và số dư an toàn đó là sự chênh lệch có thể hấp thụ được những diễn biến bất lợi. Vào thời điểm ấn bản năm 1965 của cuốn Nhà đầu tư thông minh đang được viết, một cổ phiếu tiêu biếu được bán ở mức giá gấp 11 lần lợi tức, tạo ra mức sinh lời khoảng 9% so với 4% của trái phiếu. Trong trường hợp đo, bạn có một số dư an toàn là trên 100%. Hiện nay (năm 1972), không có sự chênh lệch giữa tỷ lệ lợi tức của cổ phiếu và lãi suất của chứng khoán, và tôi nói rằng không có số dư an toàn... bạn có một số dư an toàn âm đối với các chứng khoán..." Hãy xem "Benjamin Graham: những suy nghĩ về phân tích chứng khoán" (bản ghi bài giảng tại Trường Kinh doanh Đại học Đông Bắc bang Missouri, tháng 3/1972), Financial History , số 42, tháng 3/1991, trang 9.

[529]. Đoạn này, mà Graham viết vào đầu năm 1972, là sự mô tả chính xác kỳ lạ các điều kiện thị trường vào đâu năm 2003. (Chi tiết hơn hãy xem bình luận về chương 3).

[5301. Trong trò ru-lét "kiểu Mỹ", hầu hết các bánh xe có cả 0 và 00 cùng với các con số từ 1 đến 36, như vậy có cả thảy là 38 ô. Sòng bạc nêu mức trả tiền cược tối đa là 35 trên 1. Điều gì xảy ra nếu bạn đánh cược 1 đô la trên mỗi con số? Do chỉ có 1 ô là vận may có thể rơi vào đó, bạn sẽ thắng 35 đô la trên một ô đó, song sẽ mất 1 đô la trên mỗi ô trong số 37 ô khác của bạn, kết quả tống lỗ ròng là 2 đô la. Chênh lệch 2 đô la này (tức là chênh lệch 5,26% trên tổng số 38 đô la cược của bạn) là "lợi thế sân nhà" của sòng bạc, để đảm bảo rằng, về trung bình thì những người đánh bài sẽ luôn thua nhiều hơn thắng. Cũng giống như, mối quan tâm của người chơi ru-lét là đánh cược ít nhất có thể, mối quan tâm của sòng bạc là duy trì cho bánh xe ru-lét quay. Tương tự như vậy, nhà đầu tư thông minh cần phải tìm cách tối đa hóa số lượng các chứng khoán nắm giữ sao cho có được "một cơ may nghiêng về lợi nhuận so với thua lỗ". Đối với hầu hết các nhà đầu tư, đa dạng hóa là cách đơn giản nhất và [5311. Graham muốn nói rằng không có những thứ kiểu như chứng khoán tốt hoặc chứng khoán tồi; chỉ có chứng khoán rẻ và chứng khoán đắt. Thậm chí một công ty tốt nhất cũng trở thành "tồi" (nguyên văn: "sein khi giá chứng khoán của nó lên quá cao, trong khi một công ty tồi nhất cũng đáng mua vào nếu chứng khoán của nó xuống đủ thấp.