NHÀ ĐẦu tư thông minh "Cuốn sách hay nhất về đầu tư từng được viết cho đến nay"

BẢNG 11-5: Tốc Độ Tăng Trưởng Kỳ Vọng Hay Là Ẩn, Tháng 12/1963 Và Tháng 12/1969

a Dựa trên công thức ở trang trước.

b Trung bình của năm 1968 và 1970, vì lợi tức năm 1969 bỊ^Ề giảm đi do có bãi công.

c Đã được điều chỉnh đối với chia tách chứng khoán.

Trong bảng 11-4, chúng tôi nêu công thức này vận hành như thế nào đối với các tốc độ tăng trưởng giả định khác nhau. Dễ dàng thực hiện một tính toán ngược lại và xác định tốc độ tăng trưởng nào được dự báo bởi giá thị trường hiện tại, với giả định công thức của chúng ta là có cơ sở. Trong lần xuất bản gân đây nhất, chúng tôi đã thực hiện tính toán cho DJIA và cho sáu phát hành chứng khoán quan trọng. Các con số này được nêu trong bảng 11-5. Khi đó chúng tôi đã bình luận rằng:

Sự khác nhau giữa tốc độ tăng trưởng ẩn hằng năm 32,4% đối với Xerox và tốc độ cực kỳ khiêm tốn 2,8% đối với General Motors thực sự đáng kinh ngạc. Điêu này có thể được giải thích một phần do cảm giác của thị trường chứng khoán là lợi tức năm 1963 của General Motors - lớn nhất đối với bất kỳ công ty nào trong lịch sử - có thể được duy trì một cách khó khăn và trong trường hợp tốt nhất thì chỉ bị vượt qua một cách khiêm tốn. Còn tỷ suất giá/lợi tức của Xerox hoàn toàn đại diện cho sự hăng hái đầu cơ bám chặt lấy một công ty có thành tựu xuất sắc và có lẽ vẫn còn nhiều hứa hẹn.

Tốc độ tăng trưởng ẩn hoặc kỳ vọng 5,1% đối với DJIA có thể so được với tốc độ tăng thực sự hằng năm 3,4% (gộp) từ thời kỳ 1951-1953 đến thời kỳ 1961-1963.

Chúng tôi thấy nên bổ sung một sự cần trọng nào đó như sau: Định giá các cổ phiếu tăng trưởng cao được kỳ vọng nhất thiết phải xét ờ phía mức thấp, nếu chúng ta giả định các tốc độ tăng trưởng này sẽ thực sự diễn ra. Quả thực, theo số học, nếu có thể giả định một công ty tăng trưởng với tốc độ 8% hoặc hơn vô thời hạn trong tương lai thì giá trị của nó sẽ là vô hạn, và sẽ không có cái giá nào là quá cao đề trả cho cổ phiếu của nó. Điều mà người định giá thực sự làm trong những trường hợp đó là đưa một số dư an toàn vào các tính toán của mình - tựa như một kỹ sư vẫn làm đối với quy cách, tính năng của một cấu trúc_ữ Trên cơ sở này, các khoản mua sẽ hiện thực hóa mục tiêu đặt ra (vào năm 1963, tổng mức sinh lợi tương lai là 7,5% mỗi năm) ngay cả khi tốc độ tăng trưởng hiện thực thấp hơn đáng kể so với tốc độ dự tính trong công thức. Dĩ nhiên, khi ấy nếu tốc độ dự tính trở thành hiện thực thì nhà đầu tư chắc chắn là được hưởng một khoản lợi nhuận bổ sung ngon lành. Thực sự là không có cách nào để định giá một công ty tăng trưởng cao (với tốc độ kỳ vọng, chẳng hạn, trên 8% năm), theo đó nhà phân tích có thể đưa ra các giả định mang tính thực tiễn về cả hệ số nhân phù hợp với lợi tức hiện tại lẫn hệ số nhân có thể kỳ vọng đối với lợi tức tương lai.

Như đã xảy ra, tốc độ tăng trưởng thực sự đối với Xerox và IBM cho thấy là rất sát với tốc độ cao như được tính từ công thức của chúng tôi. Như vừa mới được giải thích, sự thể hiện tốt đẹp này chắc chắn sẽ tạo ra mức tăng lên về giá của cả hai phát hành này. Mức tăng trưởng của chính DJIA cũng vào khoảng mức được dự tính theo giá thị trường đóng cửa năm 1963. Song mức tăng vừa phải 5% đã không kéo theo các vấn đè toán học nan giải của Xerox và IBM. Hóa ra là mức tăng giá 23% vào cuối năm 1970, cộng với 28% của mức lợi nhuận cổ tức gộp (aggregate dividend return) nhận được, đã cho ra không khác mấy mức lợi nhuận tổng cộng hằng năm 7,5% được xác định trong công thức của chúng tôi. Trong trường hợp của bốn công ty khác, có lẽ là đủ đề nói rằng tốc độ tăng của chúng không bằng với các kỳ vọng thể hiện trong mức giá của năm 1963 và các bảng báo giá của chúng không thể tăng nhiều như của DJIA. cảnh báo: Tài liệu này được cung cấp chỉ nhằm mục đích minh họa, và bởi vì có sự cần thiết không thể tránh được trong phân tích chứng khoán để dự tính tốc độ tăng trưởng tương lai với hầu hết các công ty được nghiên cứu. Hãy đừng để bạn đọc bị dẫn dắt đến chỗ cho rằng các dự đoán như vậy có thể có bất kỳ một mức độ tin cậy cao nào, hoặc ngược lại, rằng giá tương lai có thể được tính đến đề hành xử cho phù hợp khi những điều tiên tri sẽ thành hiện thực, bị vượt qua hoặc gây thất vọng.

Chúng tôi cần phải chỉ ra là bất kỳ một sự định giá chứng khoán "khoa học" nào, hay ít nhất là đáng tin cậy một cách hợp lý, dựa trên các kết quả dự báo tương lai cần phải tính đến lai suất. Một bảng liệt kê nào đó về lợi tức kỳ vọng, hoặc cổ tức, hẳn sẽ có trị giá hiện tại nhỏ hơn nếu chúng ta giả định cơ cấu lãi suất cao hơn so với khi chúng ta giả định là lai suất thẩp hơn[315]. Các già định như vậy luôn rất khó để đưa ra với bất kỳ mức độ tin cậy nào, và những thay đồi mãnh liệt gần đây của lãi suất dài hạn làm cho các dự báo kiều này trở thành hầu như là quá táo bạo. Do vậy, chúng tôi đã giữ lại công thức cũ ờ trên, đơn giản chỉ vì không có công thức mới nào có vẻ thích hợp hơn.

Phân tích ngành Do triển vọng chung của doanh nghiệp chứa đựng trọng số chủ yếu đối với việc thiết lập giá thị trường, điều tự nhiên đối với nhà phân tích chứng khoán là dành sự quan tâm lớn đến vị thế kinh tẽ của ngành công nghiệp đó và của công ty cụ thể trong ngành đó. Các nghiên cứu dạng này có thể đi vào các chi tiết không giới hạn. Đôi khi các nghiên cứu đó là hữu ích với cái nhìn thấu đáo có giá trị vào các nhân tố quan trọng sẽ có tác động trong tương lai song không được thị trường hiện tại hiếu rõ giá trị một cách đẵy đủ. Khi mà có thể rút ra kết luận thuộc loại này với một mức độ tin cậy khá cao, nó tạo một cơ sở tốt cho các quyết định đầu tư.

Tuy nhiên, quan sát riêng của chúng tôi đã đưa chúng tôi đến việc giảm thiểu theo một cách nào đó giá trị thực tế của hầu hết các nghiên cứu về ngành được cung cấp cho các nhà đẳu tư. Các tài liệu được xây dựng hầu hết là thuộc dạng mà công chúng đã tương đối quen thuộc rồi và đã có ảnh hưởng đáng kể đến việc định giá của thị trường. Rất hiếm khi ta tìm được nghiên cứu của một công ty môi giới có thể chỉ ra, dựa trên các lập luận thực tế, là một ngành công nghiệp đang được, chuộng hiện đang trên con đường dẫn đến sụp đổ, hoặc một ngành công nghiệp đang không được ưa chuộng sẽ sắp sửa phát đạt. Quan điểm của Phố Wall về tương lai dài hơn mang tiếng là hay sai lầm, và điều đó được áp dụng ngay vào bộ phận quan trọng của các nghiên cứu của nó nhằm dự báo diễn biến của lợi nhuận trong các ngành khác nhau.

Tuy nhiên, chúng tôi cằn phải thừa nhận là sự tăng trưởng nhanh chóng và tràn ngập của công nghệ trong những năm gần đây không phải là không tác động lớn đến quan niệm và lao động của các nhà phân tích chứng khoán. Còn hơn thế, so với trong quá khứ, tiến bộ hoặc thoái bộ của một công ty tiêu biểu trong thập kỷ tới đây có thể phụ thuộc vào mối quan hệ của công ty đó vớí các sản phẩm mới và các quy trình mới mà nhà nghiên cứu có thể đã có cơ hội nghiên cứu và đánh giá trước. Như vậy, điều không nghi ngờ là có một lĩnh vực đây hứa hẹn cho công tác hiệu quả của nhà phân tích dựa trên các chuyến đi khảo sát thực tế, phỏng vấn với các nhà nghiên cứu, và dựa trên điều tra công nghệ ráo riết của chính nhà phân tích. Có một số mạo hiểm liên quan đến các kết luận đầu tư được rút ra chủ yếu từ những cái nhìn thoáng qua về tương lai và không được hỗ trợ bởi giá trị có thể thể hiện trong hiện tại. Song có lẽ cũng có những mạo hiểm tương đương khi gắn mình quá chặt vào các giới hạn của các tập hợp giá trị được tạo ra từ các tính toán nghiêm túc dựa trên các kết quả thực tế. Nhà đầu tư không thể theo cả hai cách. Anh ta có thể giàu trí tưởng tượng và chơi để giành lợi nhuận lớn như là phần thưởng cho tầm nhìn được chứng tỏ là đúng bởi các sự kiện thực tế,^ể song khi đó anh ta phải chịu một rủi ro đáng kể do một tính toán nhầm dù lớn hay nhỏ. Hoặc anh ta có thể thận trọng và từ chối trả nhiều tiền hơn một khoản chênh lệch giá tối thiểu cho các cơ hội còn chưa được chứng minh; song trong trường hợp đó, anh ta sẽ phải sẵn sàng sau này đứng nhìn các cơ hội vàng vuột mất.

Quỉ trình định giá hai phân Cho phép chúng tôi trong một lát quay về với ý tưởng định giá hoặc đánh giá một cổ phiếu thông thường mà chúng tôi đã bắt đầu thảo luận ở trên, tại trang 322. Rất nhiều sự phản ảnh về vấn đề này đã dẫn chúng tôi đến kết luận là thực hiện tương đối khác đi sẽ tốt hơn so với cách làm đã được thiết lập hiện nay. Chúng tôi đề xuất là các nhà phân tích trước hết phải làm rõ cái mà chúng tôi gọi là "giá trị theo kết quả trong quá khú", được dựa hoàn toàn vào sổ sách quá khứ. Điều này sẽ cho thấy là chứng khoán nào sẽ đáng giá - về giá trị tuyệt đối, hoặc theo phần trăm của DJIA hoặc trong chỉ số tổng hợp của s & p - nếu điều được giả định là kết quả hoạt động tương đối trong quá khứ sẽ tiếp diễn một cách không thay đổi trong tương lai (Điều này bao gồm cả giả định là tốc độ tăng giá tương đối của nó như được thể hiện trong bảy năm vừa qua cũng sẽ tiếp tục không thay đổi trong bảy năm tới). Quy trình này có thể được thực hiện một cách tự động bằng cách áp dụng một công thức tạo các trọng số khác nhau cho các số liệu quá khứ như mức độ lợi nhuận, độ ổn định, sự tăng trưởng, và cũng như cho điều kiện tài chính hiện tại. Phần thứ hai của phân tích cằn phải xem xét là nên thay đổi việc giá trị đó dựa hoàn toàn vào kết quả quá khứ đến mức độ nào vì những điều kiện mới trông chờ trong tương lai.

Một quy trình như vậy sẽ phân chia công việc của nhà phân tích cấp cao và nhà phân tích cấp thấp ra như sau: (1) Nhà phân tích cấp cao sẽ xây dựng công thức áp dụng cho tất cả các công ty nói chung để xác định giá trị kết quả hoạt động quá khứ. (2) Nhà phân tích cấp thấp chuẩn bị kỹ lưỡng các nhân tố như vậy cho các công ty đã được lựa chọn, chủ yếu theo một cách máy móc. (3) Nhà phân tích cấp cao sau đó sẽ xác định kết quả hoạt động của công ty - theo giá trị tuyệt đối hoặc tương đối - sẽ có khả năng khác với dữ liệu quá khứ của nó tới mức độ nào, và cằn thực hiện thay đổi nào đối với giá trị đó để phản ánh các thay đổi được dự đoán trước. Sẽ là tốt nhất nếu như báo cáo của nhà phân tích cấp cao thể hiện cả định giá ban đầu và định giá điều chỉnh, và lý do cho sự thay đổi đó.

Liệu công việc loại này có đáng làm không? Câu trả lời của chúng tôi ngả về phía khẳng định, song các lý do của chúng tôi lại có vẻ hơi đa nghi theo cách hiểu của bạn đọc. Chúng tôi nghi ngờ là liệu các định giá đạt được như thế có tỏ ra là đủ tin cậy trong trường hợp một công ty công nghiệp tiêu biểu, dù lớn hay nhỏ, hay không. Chúng tôi sẽ minh họa các khó khăn của công việc này trong phần thảo luận của mình về Công ty Nhôm Hoa Kỳ (ALCOA) trong chương sau. Mặc dù vậy, điều đó cắn được thực hiện đối với các cổ phiếu thường như vậy. Vi sao? Thứ nhất, nhiều nhà phân tích chứng khoán buộc lòng phải thực hiện các định giá hiện tại hoặc dự báo như là một phần công việc hằng ngày của họ. Phương pháp mà chúng tôi đẽ xuất sẽ là một cải tiến so với những phương pháp nói chung được tuân theo ngày nay. Thứ hai, bời vì nó sẽ tạo ra kinh nghiệm và cái nhìn thẩu đáo cho những nhà phân tích nào sử dụng phương pháp đó. Thứ ba, bời vì công việc kiều này có thể tạo ra một tập hợp vô giá các kinh nghiệm ghi nhận được - như trường hợp dài trong của y học - mà nó có thể đưa đẽn các phương pháp thủ tục tốt hơn và kiến thức hữu ích về các khả năng và giới hạn của nó. Các chứng khoán của công ty tiện ích công cộng có thể chứng tỏ một lĩnh vực quan trọng trong đó cách tiếp cận này sẽ cho thấy giá trị thực dụng thực sự_ữ Cuối cùng nhà phân tích thông minh sẽ tự giới hạn mình trong phạm vi các nhóm mà tương lai dường như có thể dự báo được một cách hợp lý[316]_f hoặc nơi mà số dư an toàn của giá trị kết quả quá khứ so với giá hiện tại lớn đến mức anh ta có thể tận dụng cơ hội ờ các dao động trong tương lai - như anh ta đã làm khi lựa chọn các chứng khoán hạng trên khá an toàn.

Trong các chương tiếp theo, chúng tôi sẽ cung cấp các ví dụ cụ thể về ứng dụng của kỹ thuật phân tích. Song các ví dụ đó sẽ chỉ mang tính minh họa. Nếu bạn đọc thấy vấn đè này là thú vị thì anh ta sẽ theo đuổi nó một cách hệ thống và triệt để trước khi anh ta coi mình là đủ tiêu chuẩn để qua được sự phán xét "mua hay bán" cuối cùng của chính mình đối với một phát hành chứng khoán.

BÌNH LUẬN VÊ CHƯƠNG 11 "Liệu bạn có thể nói cho tôi là tôi phải đi khỏi đây bằng con đường nào?”

"Điều đó phụ thuộc rất nhiều vào việc bạn muốn đi đâu", Con Mèo nói.

- Lewis Carroll, "Cuộc phiêu lưu của Alice ở Xứ sở Kỳ diệu”

Đặt giá cho tương lai Các nhân tố nào xác định việc bạn sẽ sẵn lòng trả bao nhiêu tiền cho một chứng khoán? Cái gì làm cho một công ty có giá trị gấp 10 lằn lợi tức còn một công ty khác thì giá trị gấp 20 lằn? Bạn có thể chắc chắn một cách hợp lý như thế nào là bạn đã không trả giá cao cho một tương lai bê ngoài có màu hồng nhưng hóa ra lại là một cơn ác mộng đáng sợ?

Graham cảm thấy là năm nhân tố có tính quyết định.[317] Ồng tóm tắt chúng như sau.

• Các triển vọng dài hạn chung của công ty • Chất lượng quản trị công ty • Sức mạnh tài chính và cơ cấu vốn của công ty • Thành tích cổ tức của công ty • Tỷ lệ lợi tức hiện tại của nó.

Hãy nhìn vào các nhân tố này dưới ánh sáng của thị trường hiện nay.

Triển vọng dài hạn. Ngày nay, nhà đầu tư thông minh sẽ phải bắt đầu bằng cách tải xuống ít nhất là báo cáo hằng năm của năm năm (mẫu 10-K) từ trang web của công ty hoặc từ cơ sở dữ liệu EDGAR tại WWW.SGC.gov.[318] Sau đó quét qua các báo cáo tài chính, thu thập bằng chứng sẽ giúp bạn trả lời hai câu hỏi quan trọng hơn cả. Cái gì làm cho công ty đó tăng trưởng? Lợi nhuận của công ty đến (và sẽ đến) từ đâu? Trong số các vấn đề cằn phải theo dõi có:

• Công ty là một "kẻ mua bán công ty hàng loạt". Trung bình cứ trên hai hoặc ba vụ mua công ty mỗi năm sẽ là dấu hiệu phiền toái tiềm tàng. Xét cho cùng, nếu bản thân công ty cứ muốn mua chứng khoán của các doanh nghiệp khác hơn là tự đầu tư vào chứng khoán của mình, thì bạn chắc sẽ phải hiểu ngụ ý đó và sẽ tìm nơi khác chứ? Và hãy kiểm tra kết quả hoạt động của công ty như một nhà mua bán công ty. Hãy coi chừng tính háu đói công ty, các công ty nghiến ngấu nuốt những vụ mua bán lớn, chỉ để cuối cùng lại phải nôn chúng ra. Lucent, Mattel, Quaker Oast và Tyco International nằm trong số các công ty đã buộc phải nhả ra các vụ mua công ty với các thua lỗ đau đớn. Các hãng khác có các khoản thua lỗ trừ vào tài sản (write-off)[319] kinh niên và các chi phí kế toán cho thấy là họ đã trả giá quá cao cho các vụ mua công ty trong quá khứ. Đó là một điềm xấu cho việc thực hiện các vụ làm ăn tương laỉ[320].

• Công ty nghiện Tiên của Người Khác (Other People's Money - OPM), tức vay nợ và bán chứng khoán để nâng tải trọng Tiền của Người Khác (Other People's Money - OPM). Việc truyền chất đạm OPM này được dán cho cái nhãn "tiền từ các hoạt động tài trợ "trên báo cáo về luồng tiền trong báo cáo năm. Chúng có thể làm một công ty ốm yếu trông có vẻ như đang phát triển thậm chí nếu các công việc kinh doanh chủ chốt của công ty không tạo ra đủ tiền - như Global Crossing và WorldCom đã cho thấy cách đây không lâu[321].

• Công ty là Anh chàng Một Kỳ Phiếu (Johnny-One- Note), tức là dựa vào một (hoặc một nhúm) khách hàng đối với hầu hết doanh thu của mình. Vào tháng 10/1999, nhà sản xuất cáp sợi quang Sycamore Networks Inc. đã bán chứng khoán cho công chúng lần đầu tiên. Cáo bạch của công ty đã tiết lộ là chỉ một khách hàng, Williams Communications, chiếm 100% tổng doanh thu 11 triệu đô la của Sycamore. Các nhà kinh doanh đã vô tình định giá các cổ phiếu của Sycamore là 15 tỷ đô la. Không may, Williams đã bị phá sản chỉ hai năm sau đó. Mặc dù Sycamore đã chọn các khách hàng khác, chứng khoán của công ty này đã mất 97% giá tính từ năm 2000 đến năm 2002.

Trong lúc bạn nghiên cứu nguồn gốc của tăng trưởng và lợi nhuận, hãy xem xét cả các điểm mạnh cũng như điếm yếu. Trong số các dấu hiệu tốt có:

• Công ty có "hào bao quanh", hay là lợi thế cạnh tranh, rộng. Giống như các pháo đài, một số công ty có thể dễ dàng bị các đối thủ cạnh tranh cướp bóc tấn công, trong khi các công ty khác thuộc loại hầu như không thể chiếm được. Một loạt các lực lượng có thể mở rộng thêm hào bao quanh công ty: bản sắc thương hiệu mạnh (hãy nghĩ đến Harley Davidson, các khách hàng của công ty này chạm trổ biểu trưng của công ty lên người họ),^ặ sự độc quyền hoặc gằn như độc quyền trên thị trường; lợi thế kinh tế nhờ quy mô_; tức là khả năng cung cấp một lượng lớn hàng hóa hoặc dịch vụ với giá rẻ (hãy xem Gillette đã tung ra hàng tỷ lưỡi dao cạo); một tài sản vô hình độc nhất vô nhị (hãy nghĩ đến Coca-Cola với công thức bí mật pha chế vị nước giải khát dù không có giá trị vật chất thực song đã duy trì được sự giữ khách hàng vô giá); sức đề kháng đối với sản phẩm thay thế (hầu hết các doanh nghiệp không có cách nào khác ngoài việc phải dùng điện, do vậy các công ty cung cấp tiện ích chắc chẳng bao giờ trong tương lai tương đối gằn bị chiếm chỗ cả)[322].

• Công ty là kẻ chạy đua ma-ra-tông chứ không phải đua cự ly ngắn. Bằng cách xem ngược trở lại các báo cáo thu nhập, bạn có thể thấy được liệu doanh thu và lợi nhuận ròng có tăng một cách trơn tru và đều đặn trong mười năm trước đây không. Một bài báo gần đây trong Tạp chí nhà phân tích tài chính đã khẳng định điều mà các nghiên cứu khác (và kinh nghiệm đau buồn của nhiều nhà đầu tư) đã cho thấy: đó là công ty tăng trưởng nhanh nhất thường có xu hướng quá nóng và sẽ cháy bùng lên[323]. Nếu lợi tức tăng ở mức dài hạn 10% trước thuễ (hay 6% đẽn 7% sau thuế) thì đó có lẽ là bẽn vững. Nhưng cái đích tăng trưởng 15% mà nhiều công ty tự đặt ra cho mình là ào tưởng. Và mức tăng thậm chí còn cao hơn - hoặc sự bộc phát của tăng trưởng trong vòng một hoặc hai năm - chắc chắn là sẽ phai tàn, cũng giống như một người cố chạy cả quãng đường đua như thể đó chi là cự ly ngắn 100 mét.

• Công ty gieo hạt và gặt hái. Cho dù các sản phẩm của công ty có tốt bao nhiêu hoặc thương hiệu có mạnh như thế nào, công ty vẫn phải chi một số tiền để phát triển đường hướng kinh doanh mới. Mặc dù chi phí cho nghiên cứu và phát triển không phải là nguồn gốc của tăng trưởng hôm nay, đó hẳn sẽ là của ngày mai - đặc biệt nẽu như công ty có một bân ghi thuyết phục về việc trẻ hóa các kinh doanh của mình bằng các ý tưởng và thiết bị mới. Ngân quỹ trung bình dành cho nghiên cứu và phát triển thay đổi tùy theo ngành và công ty. Năm 2002, Procter & Gamble chi khoảng 4% doanh số ròng (net sales)[324] của mình cho nghiên cứu và phát triển, trong khi 3M chi 6,5% và Johnson & Johnson chi 10,9%. Trong dài hạn, một công ty không chi gì cho nghiên cứu và phát triển sẽ ít nhất cũng dễ bị tổn thương như một công ty khác chi quá nhiều.

Chất lượng và sự thực hiện quản trị. Các nhà điêu hành của công ty cằn phải nói họ sẽ làm gì, sau đó làm điều họ đã nói. Hãy đọc các báo cáo hằng năm trong quá khứ để xem các nhà quản lý đã đưa ra những dự báo nào và liệu họ có hoàn thành được hay không đạt được. Các nhà quản lý cằn phải cứ hai tuần một lằn thừa nhận các thất bại của mình và nhận trách nhiệm về các thất bại, thay vì đổ tội cho các vật tế thần mọi mục đích kiểu như "nền kinh tế", "sự bất định" hoặc "cầu thấp". Hãy kiểm tra xem liệu giọng điệu và thực chất trong thư của chủ tịch công ty có giữ nguyên không thay đổi, hay là dao động theo các mốt nhất thời mới nhất ở Phố Wall (hãy đặc biệt lưu ý đến các năm bùng nổ như 1999: các nhà điều hành của một công ty xi măng hoặc đồ lót có bỗng nhiên tuyên bố là họ hiện "đang trên mũi nhọn của cuộc cách mạng phần mèm biến chuyển" không?).

Những câu hỏi này cũng có thể giúp bạn xác định liệu những người đang điều hành công ty có hành động vì lợi ích của những người đang sở hữu công ty:

• Họ có đang tìm kiếm người số 1?

Một công ty trả cho tổng giám đốc của mình 100 triệu đô la một năm thì tốt nhất là phải có một lý do rất hợp lý (có lẽ anh ta đã khám phá - và đăng ký sáng chế - Đài phun nước Tuổi trẻ? Hoặc đã tìm ra El Dorado[325] và mua nó với giá 1 đô la mỗi mẫu tây? Hoặc đã tiếp xúc với sự sống trên hành tinh khác và đang đàm phán một hợp đồng buộc người ngoài hành tinh phải mua toàn bộ vật tư cung ứng cho họ từ một công ty Trái đất?). Nếu không, loại tiền lương béo bở một cách ghê gớm như vậy chỉ cho thấy là công ty đang được điều hành bời các nhà quản lý và cho các nhà quản lý.

Nễu một công ty định giá lại (hoặc "tái phát hành" hoặc "giao dịch") các hợp đồng quyền mua cổ phiếu (stock option)[326] cho người nội bộ thì bạn hãy tránh xa. Trong các trò hoán chuyên này, một công ty hủy các hợp đồng quyền mua hiện có (và thường là không có giá trị) cho các nhân viên và các nhà quản lý, sau đó thay thể chúng bằng các hợp đong mới với giá có lợi. Nếu giá trị của chúng không bao giờ được phép xuống đến không, trong khi lợi nhuận tiềm năng của chúng luôn luôn là vô hạn, làm sao mà các hợp đồng quyền mua có thể khuyến khích một sự quản lý tốt tài sản công ty? Bẩt kỳ một công ty có uy tín nào định lại giá hợp đông quyền mua của mình - như vài chục công ty công nghệ cao đã làm - đèu là một sự ô nhục. Và bất cứ nhà đău tư nào mua chứng khoán trong một công ty như vậy là một con cừu van nài để được xén lông.

Bằng cách nhìn vào bản báo cáo năm đối với phần chú giải bắt buộc về các hợp đồng quyền mua, bạn có thể thấy các "quyên mua còn đang treo" lớn đến thế nào. Chẳng hạn, AOL Time Warner thông báo trên trang nhất bản báo cáo năm của mình rằng nó có 4,5 tỷ cổ phiếu thường đang lưu hành tại thời điểm 31/ 12/2002 - nhưng một chú giải bên trong báo cáo tiết lộ rằng công ty đã phát hành các quyền mua cho 657 triệu cổ phần nữa. Như thế thì lợi tức tương lai của AOL sẽ phải chia thêm cho 15% cổ phần mới nữa. Bạn cằn phải đưa thêm nhân tố về sự tràn ngập tiềm tàng của các cổ phiếu mới từ các hợp đồng quyền mua mỗi khi bạn ước tính giá trị tương lai của một công ty[327].

"Mầu 4", có thể lấy được thông qua cơ sở dữ liệu EDGAR tại WWW.SGC.gov, cho thấy liệu các nhà quản lý cấp cao và các giám đốc của công ty có mua hoặc bán cổ phiếu không, ở đây, có thể có các lý do chính đáng cho một người nội bộ bán ra - đa dạng hóa đầu tư, muốn có nhà to hơn, giải quyết vụ ly hôn - song những vụ bán lớn nhiều lằn là một lá cờ đỏ rực. Một nhà quản lý không thể là đối tác hợp pháp của bạn nếu anh ta cứ tiếp tục bán ra trong khi bạn thì đang muốn mua vào.

• Họ là nhà quản lý hay người quảng cáo?

Các nhà quản lý cần phải dành phần lớn thời gian của mình để điều hành công ty một cách kín đáo, chứ không phải để quảng cáo nó với công chúng đầu tư. Thường rất hay xảy ra chuyện các giám đốc điều hành hay than phiền là chứng khoán của họ bị định giá thấp bất kể nó cao đến đâu - họ quên điều mà Graham luôn đòi hỏi là các nhà quản lý cằn phải tìm cách giữ cho giá chứng khoán đừng có xuống thấp quá hoặc lên cao quá[328]? Trong khi đó_; có quá nhiều chuyên gia tài chính chủ chốt đưa ra "hướng dẫn lợi tức", hay các ước tính theo kiểu đoán mò về lợi nhuận quý của công ty. Và một số công ty là kẻ thổi phồng, liên tục phun ra các bản tin báo chí khoác lác về các "cơ hội" nhất thời, tầm thường và có tính giả thuyết.

Một vài công ty - kể cả Coca-Cola Gillette và USA Interactive - đã bắt đằu "chỉ nói không" với tư duy ngắn hạn của Phố Wall. Số ít các hãng dũng cảm này cung cấp nhiều chi tiết hơn về ngân quỹ hiện tại và các kế hoạch dài hạn của họ_; trong khi từ chối dự đoán về những gì sẽ xảy ra trong 90 ngày tới đây. (Để biết về mồ hình một công ty có thể trao đổi một cách vô tư và công bằng như thế nào với các cổ đông của mình, hãy đến cơ sở dữ liệu EDGAR tại www.sec.gov và xem các hồ sơ 8-K do Expeditors International of Washington thực hiện, trong đó nêu một cách định kỳ các cuộc đối thoại hỏi và trả lời tuyệt vời với các cổ đông).

Cuối cùng, hãy thử xem liệu thông lệ kế toán của công ty có được thiết kế để làm cho các kết quả tài chính của nó được minh bạch hay mờ mịt. Nếu các chi phí "không định kỳ" cứ luôn là định kỳ, các mục "đột xuất" cứ nổi lên liên tục khiến chúng dường như là thông thường, các từ viết tắt kiểu như EBITDA[329] chiếm ưu tiên hơn là lợi nhuận ròng, hoặc lợi tức "dự toán theo lệ" ("pro forma") được dùng để che đậy thua lỗ thực sự, thì có thể là bạn đang nhìn vào một công ty vẫn chưa học được cách làm thế nào để đặt "lợi ích dài hạn của các cổ đông lên trên hết"[330].