NHÀ ĐẦu tư thông minh "Cuốn sách hay nhất về đầu tư từng được viết cho đến nay"

2. Tinh hình tài chính đủ mạnh Đối với các công ty công nghiệp, tài sản có hiện tại phải ít nhất gấp đôi tài sản nợ hiện tại - cái gọi là tỷ lệ 2 trên 1. Ngoài ra, nợ dài hạn phải không được vượt tài sản có ròng hiện tại (hay là "vốn lưu động"). Đối với các công ty cung cấp tiện ích cồng cộng, nợ không được vượt quá hai lằn vốn cổ phần chứng khoán (theo giá trị sổ sách).

3. Sự ồn định của lợi tức Một số lợi tức nào đó đối với cổ phiếu thường trong mỗi năm của mười năm gần đây.

4. Lịch sử trả cổ tức Chi trả cổ tức không gián đoạn trong ít nhất 20 năm gãn đây.

5. Tăng trưởng cồ tức Mức tăng ít nhất là một phần ba về lợi tức trên một cổ phiếu trong 10 năm găn đây sử dụng mức trung bình của ba năm vào lúc bắt đầu và kễt thúc.

6. Tỷ lệ giá/lợi tức vừa phải Giá hiện tại không được vượt quá 15 lằn lợi tức trung bình của ba năm gần đây.

7. Tỷ lệ giá trên tài sản có vừa phải Giá hiện tại không được lớn hơn 1,5 lằn giá trị sổ sách được báo cáo gần đây nhất. Tuy nhiên, một hệ số nhân về lợi tức nhỏ hơn 15 có thê’ biện minh cho hệ số nhân của tài sản có cao hơn một cách tương ứng. Như là quy tắc đại khái, chúng tôi đè xuất là tích của hệ số nhân với tỷ lệ giá trên giá trị sổ sách không được vượt quá 22,5 (con số này tương ứng với 15 lằn lợi tức và 1,5 lằn giá trị sổ sách. Nó sẽ chấp nhận một phát hành bán với giá chỉ gấp 9 lẳn lợi tức và 2,5 lằn giá trị tài sản có, vân vân).

NHẬN XÉT CHUNG: các yêu cầu này được thiết lập riêng cho nhu cằu và tính cách của các nhà đầu tư phòng thủ. Chúng sẽ loại bỏ một phần lớn các cổ phiếu thường với tư cách là các ứng cử viên vào danh mục đầu tư, và theo hai cách trái ngược nhau. Một mặt, chúng sẽ loại ra các công ty nào (1) quá nhỏ, (2) trong điều kiện tài chính tương đối yếu, (3) có tiền sử thâm hụt trong số liệu 10 năm của chúng, và (4) không có lịch sử lâu dài về chi trả cổ tức liên tục. Trong các phép kiểm tra đó_; phép kiểm tra nghiêm ngặt nhất trong các các điều kiện tài chính gần đây là phép kiêm tra về sức mạnh tài chính. Một số lượng đáng kể các doanh nghiệp lớn và trước đây đã cố thủ mạnh mẽ đã làm yếu đi tỷ lệ hiện tại của họ hoặc mở rộng quá mức việc vay nợ của họ_; hoặc cả hai, trong những năm gãn đây.

Hai tiêu chí cuối cùng của chúng tôi là loại trừ theo hướng ngược nhau, bằng cách đòi hỏi nhiều lợi tức hơn và nhiều tài sản có hơn trên một đô la giá so với các phát hành ưa chuộng có thể cung cấp được. Đây tuyệt nhiên không phải là quan điểm tiêu chuẩn của các nhà phân tích tài chính. Thực sự thì phần lớn họ sẽ đòi hỏi là thậm chí các nhà đầu tư thận trọng cũng phải sẵn sàng trả giá hậu hĩnh cho các chứng khoán của các công ty được lựa chọn. Chúng tôi đã diễn giải quan điểm tương phản của mình ở trên,^ể nó dựa chủ yếu vào sự thiếu vắng một nhân tố an toàn phù hợp khi một phần quá lớn của giá lại phải phụ thuộc vào lợi tức tăng đều đặn trong tương lai_ẵ Bạn đọc sẽ phải quyết định vấn đè quan trọng này cho chính mình - sau khi cân nhắc các lập luận của cả hai phía.

Mặc dù vậy, chúng tôi chọn việc đưa vào một yêu cầu vừa phải về tăng trưởng trong thập kỷ gằn đây nhất. Không có nó thì một công ty tiêu biểu sẽ thể hiện sự thoái hóa, ít nhất là xét trên một đô la vốn đầu tư. Không có lý do gì để nhà đầu tư phòng thủ đưa các công ty như vậy vào danh mục đầu tư của mình - thậm chí mức giá là đủ thấp để có thể đánh giá chúng như là các cơ hội giá hời.

Con số gợi ý tối đa 15 lằn lợi tức có lẽ sẽ dẫn đến một danh mục đầu tư tiêu biểu với hệ số nhân giả dụ là từ 12 đến 13 lần. Hãy lưu ý là vào tháng 2/1972, American Tel. & Tel. đã bán ờ mức 11 lằn lợi tức ba năm (và hiện tại) của nó, còn Standard Oil of California đã bán ở mức dưới 10 lần lợi tức gãn đây nhất của nó. Khuyến nghị cơ bản của chúng tôi là danh mục đầu tư chứng khoán, khi được mua, phải có tỷ số lợi tức/giá tổng cộng - là nghịch đảo của tỷ số p/ E - ít nhất là bằng với lãi suất trái phiếu cấp cao hiện tại. Điêu đó có nghĩa là tỷ lệ P/E không cao hơn 13,3% so với lai suất trái phiếu AA là 7,5%[372].

Áp dụng tiêu chí của chúng tôi vào DJIA vào cuối năm 1970 Tất cả các tiêu chí đẻ xuất của chúng tôi đã được các phát hành chứng khoán của DJIA vào cuối năm 1970 đáp ứng, song có hai trong số các phát hành đó chỉ vừa đủ. ở đây là một khảo sát dựa trên giá đóng cửa của năm 1970 và các con số liên quan đến nó (các số liệu cơ bản đối với mỗi công ty được nêu trong các bảng 14-1 và 14-2).

BẢNG 14-1 : Số liệu cơ bản về 30 chứng khoán trong chỉ số trung bình công nghiệp Dow Jones vào ngày 30/ 9/1971

a Đã điều chỉnh đối với các cổ tức chứng khoán và chia tách chứng khoán.

BẢNG 14-2: Các tỷ số quan trọng của các chứng khoán DJIA tại thời điểm ngày 30/9/1971

BẢNG 14-2: Các tỷ số quan trọng của các chứng khoán DJIA tại thời điểm ngày 30/9/1971 (Tiếp theo)

a Số liệu được lấy từ kết quả thực hiện của công ty vào cuối năm của tài khóa 1970.

b Số liệu được lấy từ sổ tay công nghiệp của Moody (1971).

c Cân đối nợ cho NCA (NCA = tài sản ròng hiện tại), d Thâm hụt được báo cáo cho giai đoạn 1958-1960.

1. Quy mô là khá lớn đối với mỗi công ty.

2. Đièu kiện tài chính là phù hợp xét về tổng cộng, song không phải đối với mỗi công ty[373].

3. Một số cổ tức được chi trả bởi mỗi công ty ít nhất là từ năm 1940. Năm trong số các số liệu cổ tức quay ngược về tận thế kỷ trước nữa.

4. Lợi tức tổng cộng là tương đối ổn định trong thập kỷ vừa qua. Không có công ty nào thông báo thâm hụt trong giai đoạn thịnh vượng 1961-1969, song Chrysler cho thấy một mức thâm hụt nhỏ trong năm 1970.

5. Tãng trưởng tổng cộng - so sánh mức trung bình ba năm cách nhau một thập kỷ - là 77% hay khoảng 6% mỗi năm. Song 5 trong số các công ty đó đã không tăng trưởng được thêm một phần ba.

6. Tỷ số của giá cuối năm trên lợi tức trung bình ba năm là 839 đô la trên 55,5 đồ la, hay là 15 trên 1 - vừa đúng bằng giới hạn trên mà chúng tôi đề xuất.

7_ẵ Tỷ số giá trên giá trị tài sản ròng là 839 trên 562 - cũng vừa vặn trong phạm vi giới hạn mà chúng tôi đề xuất là từ 1,5 đến 1.

Tuy nhiên, nếu chúng ta muốn áp dụng cũng 7 tiêu chí này cho từng công ty riêng rẽ, chúng ta sẽ thấy là chỉ có 5 trong số đó là có thể thỏa mãn tất cả các yêu cầu của chúng tôi. Đó sẽ là: American Can, American Tel. & Tel., Anaconda, Swift và Woolworth. Các con số tổng cộng đối với 5 công ty này xuất hiện trong bảng 14-3. Rõ ràng là các công ty đó thể hiện các con số thống kê tốt hơn so với DJIA nói chung, trừ mặt tốc độ tăng trưởng trong quá khứ[374].

BẢNG 14-3 Các phát hành trong DJIA thỏa mãn một số tiêu chí đầu tư nhất định vào cuối năm 1970

Xem định nghĩa trên trang 377 Xét thấy Swift đă thề hiện kết quả tốt trong năm tồi tệ 1970, chúng tôi bỏ qua sự thiếu hụt của giai đoạn 1968-1970 ở đây.

Một sự thiếu hụt nhỏ ở đây dưới 2 trên 1 được bù đắp bời một khoản chênh lệch đối với việc huy động vốn bằng nợ bổ sung.

k.c = không có. Nợ của American Tel. & Tel's nhỏ hơn so với vốn cồ đông chứng khoán của nó.

Việc ứng dụng các tiêu chí cụ thể của chúng tôi vào nhóm chọn lọc các chứng khoán công nghiệp này cho thấy là con số thỏa mãn tất cả các phép kiểm định của chúng tôi sẽ là một tỷ lệ phần trăm tương đối nhỏ của tất cả các phát hành chứng khoán công nghiệp được niêm yết. Chúng tôi đánh bạo đoán rằng khoảng 100 phát hành chứng khoán thuộc loại này có thể được tìm thấy trong cuốn Hướng dẫn chứng khoán của Standard & Poor's vào cuối năm 1970, chỉ vừa đủ cung cấp cho nhà đầu tư một dải thỏa đáng cho lựa chọn cá nhân[375].

Sự "hòa tan" các công ty cung cấp tiện ích công cộng Nếu bây giờ chúng ta quay sang lĩnh vực chứng khoán tiện ích công cộng, chúng ta sẽ thấy một tình huống thuận lợi và hấp dẫn hơn đối với nhà đầu tư[376].

ở đây đại đa số phát hành chứng khoán dường như bị cắt bỏ, bởi lịch sử kết quả hoạt động và tỷ số giá của chúng, theo nhu cằu của nhà đầu tư phòng thủ như chúng ta phân định. Chúng tôi loại bỏ một tiêu chí khỏi các phép kiểm định của mình về các chứng khoán tiện ích công cộng - cụ thể là tỷ số tài sản có hiện tại trên tài sản nợ hiện tại. Nhân tố vốn lưu động tự lo liệu cho nó trong ngành công nghiệp này như một phần của việc liên tục cung cấp vốn cho tăng trưởng bằng việc bán các trái phiếu và cổ phiếu. Chúng tôi có đòi hỏi một tỷ lệ thích hợp vốn cổ phiếu trên nợ[377].

Trong bảng 14-4, chúng tôi trình bày một bản sơ lược tóm tắt của 15 chứng khoán nằm trong chỉ số trung bình tiện ích công cộng Dow Jones. Để so sánh, bảng 14-5 đưa ra một bức tranh tương tự về lựa chọn ngẫu nhiên của 15 chứng khoán tiện ích công cộng khác được lấy ra từ danh sách niêm yết của sở Giao dịch Chứng khoán New York.

BẢNG 14-4: Số liệu về 15 chứng khoán trong chỉ số trung bình Dow Jones ngành tiện ích công cộng vào

a ước tính cho năm 1971.

BẢNG 14-5: Số liệu về danh mục thứ hai các chứng khoán tiện ích công cộng vào ngày 30/9/1971

Khi năm 1972 bắt đầu thì nhà đầu tư phòng thủ đã có thể có được một lựa chọn khá là rộng rãi các cổ phiếu thường ngành tiện ích công cộng. Mỗi một chứng khoán trong số đó có lẽ là thỏa mãn các yêu cắu của chúng tôi về cả kết quả hoạt động lẫn giá. Các công ty này chào mời anh ta tất cã mọi thứ mà anh ta có quyền đòi hỏi từ các đău tư cổ phiếu thường được lựa chọn một cách đơn giản. So với các công ty công nghiệp có tiếng tăm được thể hiện bời DJIA, họ chào mời bàng số liệu tăng trường quá khứ tốt không kém, cộng với các dao động nhỏ hơn của các số liệu năm - đêu ờ mức giá thẩp hơn so với lợi tức và tài sản có. Mức sinh lợi cổ tức cao hơn một cách đáng kể. Vị thế của các công ty tiện ích là công ty độc quyền được Nhà nước quy định chắc hẳn sẽ là một lợi thế hơn là bất lợi đối với nhà đầu tư thận trọng. Theo luật, các công ty tiện ích được quyền định ra mức giá đủ bù đắp để thu hút nguồn vốn họ cắn để tiếp tục mờ rộng, mà điều này hàm ý những bù đắp tương xứng đối với các chi phí tăng cao. Mặc dù quy trình điều tiết thường là rất cồng kềnh và có lẽ là chậm chạp, nó không ngăn cản các công ty tiện ích công cộng kiếm được một tỷ suất lợi nhuận kha khá trên vốn đầu tư tăng lên của họ trong nhiều thập kỷ.

Đối với nhà đầu tư phòng thủ, sự hấp dẫn chủ yếu của các chứng khoán tiện ích cồng cộng vào thời điểm này có lẽ sẽ là chúng có thể mua được ở cái giá vừa phải so với giá trị sổ sách. Điều đó có nghĩa là anh ta có thể bỏ qua các cân nhắc về thị trường chứng khoán, nếu anh ta muốn, và tự xem mình trước hết như người sở hữu một bộ phận các doanh nghiệp được thành lập vững vàng và có lợi nhuận cao. Các báo giá thị trường luôn có ở đó để anh ta có thể tận dụng ưu thế của những thời điểm thuận lợi: hoặc để mua vào ờ mức giá thấp hấp dẫn một cách khác thường, hoặc để bán ra khi giá của chúng có vẻ như chắc chắn là rất cao.

BẢNG 14-6: Diễn biến về giá và tỷ số giá/lợi tức của các chỉ số trung bình khác nhau trong Standard & Poors, 1948 – 1970

a Giá tại thời điếm cuối cùng của năm.

Lịch sử thị trường của các chỉ số tiện ích công cộng - được cô đọng trong bàng 14-6, cùng với chỉ số của các nhóm khác - cho thẩy là đã có những cơ hội to lớn về lợi nhuận của các đầu tư đó trong quá khứ. Mặc dù mức tăng trưởng không được cao như là trong chỉ số công nghiệp, một số chứng khoán tiện ích công cộng riêng rẽ đã cho thấy mức độ ổn định giá cao hơn trong hầu hết các thời kỳ so với các nhóm khác[378]. Điêu gây sửng sốt khi nhìn trong bảng này là tỷ số giá/ lợi tức tương đối của các công ty công nghiệp và các công ty tiện ích đã thay đổi cho nhau trong vòng hai thập kỷ qua.

Sự đảo ngược này sẽ có nhiều ý nghĩa đối với nhà đầu tư tích cực hơn là nhà đầu tư thụ động. Song nó cho thấy là ngay cả các danh mục đầu tư phòng thủ thỉnh thoảng cũng phải được thay đổi, đặc biệt nếu như các chứng khoán đã được mua vào có sự tăng giá quá mức một cách rõ rệt và có thể được thay thế bằng các phát hành chứng khoán được định giá một cách hợp lý hơn nhiều. Than ôi! Sẽ có những khoản thuế lãi vốn cãn phải đóng - đối với một nhà đầu tư tiêu biểu thì đó dường như cũng giống như là một thứ của nợ đèo bòng. Người đồng minh cũ của chúng ta là kinh nghiệm mách bảo ta rằng ở đây thì tốt nhất là nên bán đi và trả thuế, hơn là không bán rồi ân hận.

Đâu tư vào chứng khoán của các doanh nghiệp tài chính Có một tập hợp rất đa dạng các doanh nghiệp có thể được xếp dưới tiêu đề "các công ty tài chính". Các doanh nghiệp đó có thể bao gồm ngân hàng, công ty bảo hiểm, hội tiết kiệm và cho vay, công ty tín dụng và cho vay khoản nhỏ, công ty bán các khoản cho vay thế chấp (mortgage company), và "các công ty đầu tu" (nghĩa là các quỹ đầu tư tương hỗ)[379]. Điều đặc trưng của tất cả các doanh nghiệp này là chúng có một phần tương đối nhỏ tài sản của mình ở dưới dạng vật chất - như tài sản cố định hoặc hàng hóa lưu kho - song mặt khác hầu hết các hạng mục đều có các phiếu nợ ngắn hạn (short-term obligation) vượt nhiều so với lượng vốn cổ phiếu. Như vậy, vấn đề lành mạnh tài chính lại càng quan trọng hơn ở đây so với trong trường hợp của một doanh nghiệp sản xuất hoặc thương mại. Điều này, đến lượt mình, đã dẫn đến sự ra đời của các dạng điều tiết và giám sát khác nhau, với thiết kế và kết quả tổng thể để đảm bảo chống lại các thông lệ thực hành tài chính không lành mạnh.

Nói một cách rộng hơn, cổ phiếu của các công ty tài chính đã tạo ra các kết quả đầu tư tương tự như kết quả của các dạng cổ phiếu thường khác. Bảng 14-7 nêu các thay đổi về giá giữa năm 1948 và 1970 trong sáu nhóm được thế hiện trong các chỉ số giá chứng khoán của Standard & Poor's.

BẢNG 14-7: Các biến động tương đối vẽ giá chứng khoản của các loại công ty tài chính khác nhau trong khoảng thời gian từ 1948 đến 1970

a Số liệu cuối năm từ các chỉ số giá chứng khoán của Standard & Poor's. Trung bình của 1941-1943 = 10.

Trung bình cho các năm 1941-1943 được lấy là 10, làm mức cơ sở. Con số cuối năm 1970 nằm trong dải từ 44,3 đối với 9 ngân hàng New York đến 218 đối với 11 chứng khoán bảo hiểm nhân thọ. Trong các khoảng thời gian ngắn hơn, có sự dao động đáng kể trong các chuyển động giá tương ứng. Chẳng hạn, các chứng khoán của ngân hàng Thành phố New York diễn biến tương đối tốt giữa năm 1958 và 1968,^Ế ngược lại, nhóm bảo hiểm nhân thọ ngoạn mục lại để mất vị trí trong khoảng thời gian giữa năm 1963 và 1968. Các chuyển động trái ngược này được thấy trong nhiều, có lẽ là hầu hết, các nhóm ngành khác nhau nằm trong chỉ số của Standard & Poor's.

Chúng tôi không có nhận xét hữu ích nào để đưa ra trong lĩnh vực đầu tư rộng lớn này, mà chỉ có thể khuyên rằng các tiêu chí số học như nhau về giá có liên quan đến lợi tức và giá trị sổ sách phải được áp dụng vào việc lựa chọn công ty trong các nhóm đó như chúng tôi đã đê xuất đối với các đầu tư vào công nghiệp và tiện ích cồng cộng.

Các phát hành chứng khoán đường sắt Câu chuyện đường sắt là câu chuyện khác xa với tiện ích công cộng. Các hãng vận chuyển chịu thiệt hại nặng ne do sự kết hợp của cạnh tranh gay gắt với sự điều tiết nghiêm ngặt (vấn đề chi phí lao động của các công ty đường sắt tất nhiên cũng là một khó khăn, song vấn đẻ này không chỉ giới hạn trong ngành đường sắt). Ồ tô, xe buýt và hàng không đã lấy mất hầu hết việc kinh doanh vận chuyển hành khách của ngành đường sắt và để lại phần kém lợi nhuận; các xe tải đã lấy đi một lượng lớn hàng vận chuyển của đường sắt. Trên một nửa số chiều dài đường sắt của đất nước nằm trong sự phá sản (hay bị "ủy trị") tại các thời điểm khác nhau trong vòng 50 năm qua.

Song nửa thập kỷ đó cũng không phải là hoàn toàn xuống dốc đối với các nhà vận chuyển đường sắt. Cũng có những giai đoạn thịnh vượng cho ngành này, đặc biệt là những năm chiến tranh. Một số tuyến đường sắt đã tìm cách duy trì sức kiếm lời và cổ tức của mình bất chấp các khó khăn chung.

Chỉ số Standard & Poor's đã tăng gấp 7 lằn từ mức thấp nhất của năm 1942 lên mức cao của năm 1968, không kém bao nhiêu so với mức tăng phần trăm của chỉ số chứng khoán tiện ích công cộng. Sự phá sản của Penn Central Transportation Co., công ty đường sắt quan trọng nhất của chúng ta, vào năm 1970 đã gây sốc cho thế giới tài chính. Chỉ mới một năm và hai năm trước đó, chứng khoán của công ty này được bán ở gằn mức giá cao nhất trong lịch sử lâu dài của nó, và công ty đã chi trả cổ tức liên tục trong hơn 120 năm! (ở trang 473 dưới đây, chúng tôi sẽ trình bày một phân tích ngắn gọn về công ty đường sắt này để minh họa làm sao một người nghiên cứu có trình độ có thể phát hiện ra các điểm yếu đang lớn dằn lên trong bức tranh của công ty và khuyên không sở hữu chứng khoán của nó). Mức giá thị trường của các cổ phiếu đường sắt nói chung đã bị ảnh hưởng nghiêm trọng bởi thảm họa tài chính này.

Thường là không thích hợp khi đưa ra các khuyến nghị có tính chất bao trùm về một loạt các lớp chứng khoán, và tương tự vậy có những lời phản đối đối với sự quy tội rộng. Số liệu cổ phiếu đường sắt trong bảng 14-6 cho thấy là cả nhóm nói chung thường chào mời các cơ hội lợi nhuận lớn (song theo quan điểm của chúng tôi, các sự tăng lớn hầu hết là không có lý do xác đáng). Hãy cho phép chúng tôi giới hạn đề xuất của chúng tôi như sau: không có lý do thuyết phục nào để nhà đầu tư sở hữu các cổ phiếu đường sắt; trước khi mua, anh ta phải chắc chắn là anh ta nhận được thật nhiều giá trị cho số tiền của mình làm cho thành ra nếu tìm kiếm bất kỳ một cái gì khác thay thế nó sẽ là không hợp lý[380].

Độ chọn lọc đối với nhà đầu tư phòng thủ Mỗi một nhà đầu tư có lẽ đều muốn danh mục đầu tư của anh ta là tốt hơn hoặc triển vọng hơn so với trung bình. Do vậy, bạn đọc sẽ hỏi là liệu, nếu anh ta tìm được cho mình một cố vấn hoặc một nhà phân tích chứng khoán có trình độ, anh ta có lẽ không thể trông mong mình sẽ được cung cấp một gói đầu tư thực sự có giá trị vượt trội. "Suy cho cùng", anh ta có thể nói, "các quy tắc mà ông đã phác thảo là khá đơn giản và dễ dàng. Một nhà phân tích được đào tạo ở mức cao hẳn phải có khả năng sử dụng tất cả kỹ năng và kỹ thuật của mình để hoàn thiện một cách đáng kể một cái gì đó hiển nhiên như danh mục Dow Jones. Nếu không, tất cả các số liệu thống kê, các tính toán và các suy xét có tính khoa trương của anh ta là vô dụng cả hay sao?”

Hãy giả sử, như một phép kiểm định thực tế, là chúng ta yêu cằu một trăm nhà phân tích chứng khoán hãy chọn ra 5 chứng khoán "tốt nhất" trong chỉ số trung bình Dow Jones mua vào thời điểm cuối năm 1970. Chắc chỉ một số ít người sẽ cùng có sự lựa chọn tương tự và nhiều danh mục sẽ khác nhau hoàn toàn.

Điêu này không có gì đáng ngạc nhiên như thoạt nhìn lúc ban đãu. Lý do cơ bản ở đây là giá hiện tại của mỗi một chứng khoán có tiếng tăm phản ánh một cách rõ nét các nhân tố quan trọng nhất trong bản số liệu tài chính của nó cộng với sự đánh giá chung về triển vọng tương lai của nó. Do đó, cái nhìn của bất kỳ nhà phân tích nào rằng một chứng khoán nào đó là đáng mua hơn so với những cái còn lại chắc chắn là lên tới mức độ rất lớn, xuất hiện từ các sở thích cá nhân và kỳ vọng của anh ta, hoặc từ việc anh ta đặt trọng tâm vào một tập hợp các nhân tố này chứ không vào tập hợp khác trong công việc định giá của mình. Nếu tất cả các nhà phân tích mà đều thống nhất là một chứng khoán cụ thể nào đó tốt hơn so với tất cả số còn lại thì phát hành chứng khoán đó sẽ tăng giá nhanh chóng đến mức sẽ triệt tiêu tất cả các lợi thế trước đó của nó[381].

Tuyên bố của chúng tôi rằng giá hiện tại phản ánh cả các nhân tố đã được biết lẫn các kỳ vọng tương lai là nhằm nhấn mạnh cơ sở hai mặt cho sự định giá thị trường. Tướng ứng với hai loại thành phần giá trị này là hai cách tiếp cận về cơ bản là khác nhau đối với phân tích chứng khoán. Thực ra mà nói, mỗi một nhà phân tích có trình độ sẽ nhìn phía trước, hướng về tương lai hơn là nhìn quay lại quá khứ, và anh ta cho rằng công việc của mình là hay hay dở phụ thuộc vào cái gì sẽ xảy ra chứ không phụ thuộc vào cái gì đã xảy ra rồi. Mặc dù vậy, chính tương lai có thể được tiếp cận theo hai cách khác nhau, có thể được gọi là cách tiếp cận dự đoán (hay phóng chiếu) và cách tiếp cận bảo vệ[382].

Những ai nghiêng về cách tiếp cận dự đoán sẽ nỗ lực để dự đoán một cách tương đối chính xác về điều gì công ty thực hiện trong các năm tương lai - đặc biệt là liệu lợi tức có sẽ thể hiện được mức tăng trưởng đã được tuyên bố và liên tục hay không. Các kết luận đó có thể được dựa trên sự nghiên cứu cần thận các nhân tố như cung và cầu trong một ngành công nghiệp - hay khối lượng, giá cả và chi phí - hay chúng có thể được rút ra từ sự phóng chiếu khá ngờ nghệch đường tăng trưởng quá khứ vào trong tương lai. Nếu các chuyên gia đó tin chắc là triển vọng tương đối dài hạn là thuận lợi một cách khác thường, họ sẽ hầu như luôn luôn khuyến nghị mua chứng khoán đó mà không quan tâm quá nhiều đến mức giá mà tại đó chứng khoán được bán. Đó, chẳng hạn, là quan niệm chung liên quan đến các chứng khoán vận tải hàng không - một quan niệm đã tồn tại nhiều năm bất chấp các kết quả tồi tệ một cách đáng lo ngại thường thấy kể từ sau năm 1946. Trong phần mở đằu, chúng tôi đã nhận xét về sự mất cân xứng giữa hoạt động giá mạnh mẽ và lịch sử lợi tức tương đối đáng thất vọng của ngành công nghiệp này.

Ngược lại, những ai nghiêng về cách tiếp cận phòng ngừa luôn quan tâm đặc biệt đến giá của phát hành chứng khoán tại thời điểm nghiên cứu. Nỗ lực của họ là để thuyết phục bản thân mình về khoản chênh lệch lớn giữa giá trị hiện tại được thông báo và giá thị trường - rằng chênh lệch đó có thể hấp thụ các tiến triển bất lợi trong tương lai. Nói một cách tổng quát, họ không cần thiết phải hăng hái đến vậy về các triển vọng dài hạn của công ty như họ cằn phải tin tưởng một cách có lý là doanh nghiệp sẽ tiếp tục tồn tại.

Cách tiếp cận thứ nhất, hay cách dự đoán, cũng có thể được gọi là cách tiếp cận theo chất lượng, bởi nó nhấn mạnh đến các triển vọng, sự quản lý và các nhân tố khác không đo lường được, mặc dù rất quan trọng, nằm dưới một tiêu đê chung là chất lượng. Các tiếp cận thứ hai, hay cách phòng ngừa, cũng có thể được gọi là cách tiếp cận định lượng hay thống kê, bởi nó nhấn mạnh đến các mối quan hệ có thể đo lường được giữa giá bán và lợi tức, tài sản, cổ tức và vân vân. Một cách hoàn toàn ngẫu nhiên, phương pháp định lượng thực ra là sự mở rộng - vào lĩnh vực cổ phiếu thường - của quan điểm cho rằng phân tích chứng khoán được xem là phù hợp trong việc lựa chọn các trái phiếu và cổ phiếu ưu đãi để đầu tư.

Theo quan điểm riêng của chúng tôi và trong công việc chuyên môn của mình, chúng tôi luôn luôn gắn bó với cách tiếp cận định lượng. Đó là vì trước hết chúng tôi muốn đảm bảo rằng mình sẽ nhận được một giá trị dư dật với số tiền của mình theo những điều kiện cụ thể và có thể giải thích được. Chúng tôi không muốn chấp nhận các triển vọng và các điều hứa hẹn của tương lai như một sự bù đắp cho việc không có được một giá trị đủ lớn trong tay. Đây tuyệt nhiên không phải là quan điểm chuẩn mực trong các chuyên gia đầu tư,^Ế thực ra, phần lớn họ có lẽ sẽ theo quan điểm là các triển vọng, chất lượng quản lý, các tài sản vô hình khác và "nhân tố con người" có sức nặng hơn nhiều so với các chỉ dẫn được đưa ra bởi bất kỳ một nghiên cứu nào về sổ sách, và bảng cân đối quá khứ, và tất cả các con số lạnh lùng khác.

Do vậy, việc lựa chọn các chứng khoán "tốt nhất" về bản chất là một vấn đè có tính tranh luận cao. Lời khuyên của chúng tôi đối với nhà đầu tư phòng vệ là anh ta hãy đề kệ nó. Hãy để anh ta nhấn mạnh sự đa dạng hơn là một lựa chọn cụ thể. Một cách ngẫu nhiên, ý tưởng được chấp nhận một cách phổ biến về sự đa dạng, ít nhẩt là một phần, là sự phủ nhận các đòi hỏi đăy tham vọng của tính lựa chọn. Nễu ai đó có thể chọn được các chứng khoán tốt nhẩt một cách không sai lẳm, kẻ đó sẽ chỉ có thua lỗ bằng cách đa dạng hóa. Thẽ nhưng, trong phạm vi giới hạn bốn quy tắc tổng quát nhất về cổ phiếu thường được khuyến nghị đối với nhà đầu tư phòng vệ (ở trang 135) vẫn có chỗ cho một sự tự do tương đối lớn về sờ thích. Trong trường hợp tệ nhất, sự ham mê các sờ hữu như vậy cũng không gây hại gì; hơn thế nữa, nó có thê’ bổ sung thêm một cái gì đó đáng giá vào kết quả. Với tác động ngày càng lớn của sự phát triển công nghệ đến các kễt quả dài hạn của công ty, nhà đầu tư không thể loại bồ chúng ra khỏi các tính toán của mình, ở đây, cũng như ở bất cứ đâu, anh ta căn phải tìm kiếm một điềm trung dung giữa sự hờ hững và sự nhẩn mạnh quá mức.