NHÀ ĐẦu tư thông minh "Cuốn sách hay nhất về đầu tư từng được viết cho đến nay"

BẢNG 17-1: Công ty Ling-Temco-Vought Inc., 1958- 1970 (đơn vị: triệu đô la, ngoại trừ lợi tức trên một cổ phiếu)

a Loại trừ việc xem giảm nợ như một tài sản có và việc khấu trừ chứng khoán ưu đăi ở mức giá hoàn lại.

b Theo như công bố:

Những chữ viết tắt: ưt = ước tính; th = thâm hụt.

Các con số trong bâng của chúng tôi đã nói lên một cách hùng hồn rằng căn có một vài nhận xét. Sau đây là một số nhận xét:

1. Giai đoạn mờ rộng công ty không phải là không có sự ngắt quãng. Năm 1961, công ty thể hiện một khoãn thâm hụt hoạt động nhỏ, song - theo một thông lệ sẽ được thấy sau này trong biết bao nhiêu báo cáo của năm 1970 - rõ ràng là đã quyết định ném tất cả các chi phí và dự trữ có được vào một năm tồi tệ[435]. Các khoản này lên đến khoảng 13 triệu đô la, lớn hơn cả lợi nhuận ròng của 3 năm trước đó cộng lại. Bây giờ thì công ty đã sẵn sàng để thể hiện "lợi nhuận kỷ lục" vào năm 1962, v.v_ữ 2. Vào cuối năm 1966, các tài sản hữu hình ròng được nêu là 7,66 đô la trên một cổ phiếu thường (đã được điều chỉnh đối với chia tách đổi 2 lấy 3). Như vậy giá thị trường trong năm 1967 đạt tới mức gấp 22 lần (!) giá trị tài sản có được báo cáo của công ty tại thời điểm đó. Vào cuối năm 1968, bảng cân đối cho thấy 286 triệu đô la được dành cho 3,8 triệu cổ phiếu thường và cổ phiếu hạng AA, tức là khoảng 77 đô la trên một cổ phiếu. Song nếu chúng ta trừ đi cổ phiếu ưu đãi ở mức giá trị toàn bộ và loại ra các khoản đặc quyền kế nghiệp và "tài sản" chiết khấu trái phiếu khổng lồ[436]_; sẽ chỉ còn lại 13 triệu đô la cho các cổ phiếu thường, tức là chỉ có 3 đô la trên một cổ phần. Số vốn cổ đông hữu hình này sẽ bị quét sạch bởi thua lỗ trong các năm tiếp theo.

3. Cho đến cuối năm 1967, hai trong số các doanh nghiệp ngân hàng đáng kính nhất của chúng ta đã chào mời 600.000 cổ phiếu Ling-Temco-Vought ở mức 111 đô la trên một cổ phiếu. Nó đã lên đến mức cao tới 169,5 đô la. Trong vòng chưa đầy ba năm, giá của nó rớt xuống còn có 7,125 đô la[437].

4. Vào cuối năm 1967, các khoản vay ngân hàng đã lên đến 161 triệu đô la, và một năm sau chúng đứng ở mức 414 triệu đô la,^ẽ đây chắc hẳn là một con số đáng sợ. Hơn nữa, nợ dài hạn lên đến 1.237 triệu đô la. Cho đến năm 1969 thì tổng số nợ cộng lại lên đến con số là 1.869 triệu đô la. Đây có lẽ là con số nợ tổng cộng lớn nhất của bất cứ một công ty công nghiệp nào ở bất cứ đâu và vào bất cứ thời kỳ nào, chỉ ngoại trừ trường hợp duy nhất không thể vượt qua của công ty Standard Oil từ bang New Jersey.

5. Các thua lỗ của năm 1969 và 1970 đã vượt xa lợi nhuận tổng cộng kể từ khi hình thành công ty.

BÀI HỌC: Câu hỏi đắu tiên xuất hiện trong đằu ta từ câu chuyện của Ling-Temco-Vought là làm sao mà các chủ ngân hàng thương mại lại có thể bị thuyết phục đề cho công ty này vay những khoản tiền khổng lồ như vậy trong giai đoạn mà công ty đang mở rộng. Năm 1966 và trước đó, mức lợi tức bù đắp cho chi phí lai của công ty đã không thỏa mãn được các tiêu chí thận trọng, và điều này cũng đúng đối với tỷ số tài sản có hiện tại trên tài sản nợ hiện tại, cũng như đối với tỷ số vốn cổ phiếu trên tổng số nợ. Song trong hai năm tiếp theo đó, các ngân hàng đã chuyển sang thêm cho doanh nghiệp này gần 400 triệu đô la nữa để tiếp tục "đa dạng hóa". Đây không phải là một vụ kinh doanh tốt đối với các ngân hàng này, và còn tệ hơn nữa về mặt hậu quả đối với các cổ đông của công ty. Nếu như trường hợp Ling-Temco-Vought sẽ được dùng để ngăn các ngân hàng thương mại không hỗ trợ và tiếp tay cho những sự mở rộng bấp bênh thuộc loại này trong tương lai cũng có thể có được một vài điều tốt đẹp nào đổ[438].

NVF thâu tóm Sharon Steel (khoản người thu) Vào cuối năm 1968, NVF là một công ty với 4,6 triệu đô la nợ dài hạn, 17,4 triệu đô la vốn cổ phiếu, 31 triệu đô la doanh số và 502.000 đô la lợi nhuận ròng (trước một tín dụng đặc biệt 374.000 đô la). Ngành nghề kinh doanh của công ty này được mô tả là "sợi lưu hóa và nhựa". Ban lãnh đạo đã quyết định thôn tính Sharon Steel, một công ty có 43 triệu đô la nợ dài hạn, 101 triệu đô la vốn cổ phiếu, 219 triệu đô la doanh số và 2.929.000 đô la lợi nhuận ròng. Như vậy công ty mà NVF muốn thâu tóm có quy mô lớn gấp 7 lằn bản thân NVF. Vào đầu năm 1969, NVF đã đưa ra đê nghị đối với tất cả các cổ phần của Sharon. Điều kiện đè nghị trên một cổ phiếu là 70 đô la mệnh giá cho các trái phiếu 5% hạng dưới của NVF_; đáo hạn vào năm 1994, cộng thêm các chứng chỉ quyền mua 1,5 cổ phần NVF với giá 22 đô la trên một cổ phần của NVF. Ban lãnh đạo của Sharon đã vất vả chống lại âm mưu thâu tóm này, song vô ích. NVF đã thâu tóm 88% cổ phiếu của Sharon theo đề nghị này, do vậy đã phát hành 102 triệu đô la các trái phiếu 5% và các chứng chỉ quyền mua đối với 2.197.000 cổ phiếu của công ty. Nếu như đề nghị này có hiệu lực 100%, doanh nghiệp hợp nhất vào năm 1968 sẽ có thể có 163 triệu đô la nợ, chỉ có 2_U2 triệu đô la vốn cổ phiếu hữu hình và 250 triệu đồ la doanh số. Câu hỏi về lợi nhuận ròng có lẽ hơi phức tạp hơn, nhưng sau đó công ty đã công bố chúng như một khoản lỗ ròng 50 xu trên một cổ phần NVF_; trước một khoản tín dụng khác thường, và lợi tức ròng là 3 xu trên một cổ phiếu sau tín dụng đó[439].

NHẬN XÉT THỨ NHẤT: Trong tất cả các vụ thâu tóm xảy ra trong năm 1969, vụ này, không nghi ngờ gì, là cực đoan nhất xét về mất cân đối tài chính. Công ty tiếp quản đã tiếp nhận một trách nhiệm đối với nghĩa vụ nợ mới và mất cân đối, và đã thay đổi mức lợi tức đã được tính toán năm 1968 của nó từ có lai thành thua lỗ để biến thành một món hời. Một thước đo sự yếu kém về vị thế tài chính của công ty bởi bước này có thể được thấy từ một thực tế là các trái phiếu 5% đã không bán được quá 42 xu trên một đô la trong năm phát hành. Điều này có lẽ đã cho thấy sự nghi ngờ nghiêm trọng về độ an toàn của các trái phiếu cũng như tương lai của công ty; tuy nhiên, ban lãnh đạo đã thực sự khai thác giá trái phiếu theo cái cách nhằm tiết kiệm thuế thu nhập năm của công ty vào khoảng 1 triệu đô la như sẽ được nêu sau.

Báo cáo năm 1968, được công bố sau khi Sharon bị thâu tóm, chứa đựng một cảnh tượng cô đọng về các kết quả của nó được chuyên xuống cuối năm. Báo cáo này chứa đựng hai khoản bất bình thường nhất:

1. Một tài sản 58,6 triệu đô la "chi phí về nợ được hoãn lại". Số tiền này còn lớn hơn toàn bộ "vốn cổ đông", được đánh giá ở mức 40,2 triệu đô la.

2. Tuy nhiên, một khoản 20,7 triệu đô la được mệnh danh là "chênh lệch của vốn cổ đông vượt chi phí đầu tư vào Sharon" đã không được đưa vào vốn cổ đông.

NHẬN XÉT THỨ HAI: Nễu chúng ta loại ra các chi phí về nợ như là một tài sản có, điều dường như khó có thể là như vậy và đưa một khoản khác vào vốn cổ đông (nơi nó thường là thuộc về) thì chúng ta sẽ có một báo cáo hiện thực hơn về vốn cố đông hữu hình của chứng khoán NVF, đó là 2,2 triệu đô la. Như vậy, tác động thứ nhẩt của vụ này là làm giâm 'Vốn cổ đông thực" của NVF từ 17,4 triệu đô la xuống còn 2,2 triệu đô la, thế là từ 23,71 đô la trên một cổ phiếu xuống còn 3 đô la trên một cổ phiếu, đối với 731.000 cổ phiếu. Ngoài ra, các cổ đông của NVF đã trao quyền cho những người khác được mua số cổ phiếu bổ sung nhiều gấp 3,5 lằn tại mức giá thẩp hơn 6 điềm so với giá thị trường tại thời điểm cuối năm 1968. Giá trị thị trường ban đầu của các chứng chỉ khi đó là khoảng 12 đô la mỗi cái, tức là tổng cộng 30 triệu đô la đối với chứng chỉ tham gia ấê nghị mua. Thực sự thì giá trị thị trường của các chứng chỉ đã vượt khá xa tổng giá trị thị trường của các chứng khoán NVF đang lưu hành - lại một bằng chứng nữa về bản chất "cái đuôi đòi vẫy cái đằu"[440] của giao dịch này.

Các mánh khóe kế toán Khi chuyên từ bảng cân đối dự toán theo lệ này sang báo cáo của năm tiếp theo, chúng tôi phát hiện thấy vài khoản bút toán rất lạ. Ngoài chi phí lãi cơ bản (một khoản nặng ký 7,5 triệu đô la), còn có khoản khấu trừ 1.795.000 đô la đối với "khấu hao chi phí nợ được hoãn" ("amortization of deferred debt expense"). Song khoản này hầu như được bù trừ ngay ở dòng tiếp theo bởi một khoán lợi nhuận rất khác thường "khấu hao vốn cổ đông đối với chi phí đầu tư vào công ty chi nhánh: Có 1.650.000 đô la". Tại một trong những chú giải, chúng tôi phát hiện thấy một khoản bút toán chưa he xuất hiện trong bất kỳ báo cáo nào khác mà chúng tôi đã từng được biết: một phần của vốn cổ phiếu được ghi ờ đây như là "giá trị thị trường công bằng của các chứng chỉ quyền mua được phát hành gắn với thâu tóm, v_ữv., 22.129.000 đô la".

Tất cả các khoản bút toán này có nghĩa quỷ quái gì vậy? Không một bút toán nào trong số đó thậm chí được nhắc tới trong phần mô tả của báo cáo năm 1969. Một nhà phân tích chứng khoán có nghề sẽ phải tự luận ra những điều bí ẩn đó_; hầu như theo cách của một thám tử. Anh ta tìm thấy rằng ý tưởng ẩn bên dưới là để kiếm được lợi ích về thuế có được từ mức giá thấp ban đầu của các phiếu nợ 5%. Đối với những bạn đọc muốn quan tâm đến sự sắp đặt khéo léo này, chúng tôi sẽ đưa ra cách giải quyết của mình tại phụ lục 6.

Các khoản bất thường khác 1. Ngay sau phiên đóng cửa năm 1969, công ty này đã mua vào không ít hơn 650.000 chứng chỉ quyền mua ở mức giá 9,38 đô la mỗi cái. Đây là điều khác thường khi chúng tôi xem xét thấy là (a) bản thân NVF chỉ có 700.000 đô la tiền mặt vào thời điểm cuối năm đó, và 4,4 triệu đô la nợ đến hạn vào năm 1970 (như vậy rõ ràng là 6 triệu đô la đã trả cho số chứng chỉ là phải đi vay); (b) công ty mua vào chứng chỉ "tiền giấy" này vào thời điếm khi mà các trái phiếu 5% của nó được bán ở mức dưới 40 xu trên 1 đô la, đây thường là một cảnh báo rằng các khó khăn về tài chính đang chờ đón phía trước.

2. Như là bù đắp một phần cho điều đó_; công ty này đã rút về 5,1 triệu đô la trái phiếu của mình cũng với 253.000 chứng chỉ để đổi lấy một số lượng tương đương cổ phiếu thường. Điều này là có thể được bởi vì do sự đỏng đảnh của thị trường chứng khoán, người ta đã bán các trái phiếu 5% ở mức dưới 40 đô la trong khi các cổ phiếu thường được bán ở mức giá trung bình là 13,5 đô la, không trả cổ tức.

3. Công ty này đã có các kế hoạch hoạt động không chỉ để bán chứng khoán cho các nhân viên của mình, mà còn để bán cho họ một số lượng lớn chứng chỉ quyền mua cổ phiếu. Giống như những lằn mua cổ phiếu, mua chứng chỉ này sẽ được trả ngay 5% và phần còn lại thì trả trong nhiều năm về sau. Đây là một kế hoạch cho nhân viên mua chứng chỉ có một không hai mà chúng tôi từng được biết. Liệu có ai đó nay mai sẽ phát kiến ra và bán theo kiểu trả góp cái quyền được mua một quyền mua cổ phiếu nữa không, V.V.?

4. Trong năm 1969, công ty Sharon Steel mới bị kiểm soát đã thay đổi phương pháp nhằm đạt được chi phí quỹ lương hưu của nó, và đồng thời cũng chấp nhận mức khấu hao tài sản hữu hình thấp hơn. Các thay đổi về kế toán này đã bổ sung thêm khoảng 1 đô la trên một cổ phiếu vào lợi tức báo cáo của NVF trước khi pha loãng.

5. Vào cuối năm 1970, Hướng dẫn chứng khoán của Standard & Poor's đã thông báo là cổ phiếu của NVF được bán ở mức tỷ số giá/lợi tức chỉ có 2, con số thấp nhất trong toàn bộ trên 4.500 cổ phiếu phát hành được ghi trong cuốn sổ hướng dẫn đó. Như một câu châm ngôn cổ của Phố Wall đã nói, điều đó là "quan trọng nếu như có thật". Tỷ số này dựa trên giá đóng cửa của năm là 8,75 đô la và "lợi tức" được tính toán là 5,38 đô la trên một cổ phiếu cho 12 tháng kết thúc vào tháng 9/1970 (nếu sử dụng các con số này thì các cổ phiếu được bán chỉ ờ mức gấp 1,6 lần lợi tức). Song tỷ số này đã không tính đến nhân tố pha loãng lớn[441 ]; cũng như không tính đến các kết quả bất lợi thực sự diễn ra trong quý cuối cùng của năm 1970. Khi các con số của cả năm cuối cùng xuất hiện, chúng đã cho thấy chỉ có 2,03 đô la trên một cổ phiếu là đạt được đối với chứng khoán, trước khi tính đến sự pha loãng, và 1,80 đô la trên một cổ phiếu khi đã pha loãng. Hãy cùng lưu ý là giá thị trường gộp của chứng khoán và chứng chỉ vào ngày hôm đó là khoảng 14 triệu đô la so với khoản nợ trái phiếu 135 triệu đô la - một vị thế mà vốn cổ đông thực sự là khánh kiệt.

AAA Enterprises Lịch sử Khoảng 15 năm trước, một sinh viên đại học tên là Williams bắt đằu bán các căn nhà lưu động (khi đó được gọi là các "toa moóc")[442]. Vào năm 1965, anh ta thành lập doanh nghiệp. Trong năm đó anh ta đã bán được 5,8 triệu đô la các nhà lưu động và kiếm được 61.000 đô la lợi nhuận trước thuế doanh nghiệp. Đến năm 1968, anh ta đã gia nhập phong trào "nhượng quyền kinh doanh" và bán lại cho những người khác quyền được bán các nhà lưu động dưới cái tên công ty của anh ta. Anh ta cũng hình thành một ý tưởng sáng láng về việc tham gia vào chuẩn bị các tờ khai hoàn thuế thu nhập bằng cách sử dụng các ngôi nhà lưu động của mình như các văn phòng. Anh ta đã tạo ra một công ty con gọi là Ngài Thuế của nước Mỹ (Mr. Tax of America), và tất nhiên là bắt đầu bán các quyền kinh doanh cho những người khác đã sử dụng ý tưởng và tên tuổi của anh ta. Anh ta nhân số lượng các cổ phiếu công ty lên thành 2,71 triệu và đã sẵn sàng để cung ứng chứng khoán. Anh ta thấy là một trong những công ty giao dịch chứng khoán lớn nhất, cùng với các công ty khác, sẵn lòng thực hiện vụ giao dịch này. Vào tháng 3/1969, họ đã chào bán ra công chúng 500.000 cổ phiếu của AAA Enterprises ở mức giá 13 đô la trên một cổ phiếu. Trong số đó_; 300.000 cổ phiếu được bán cho tài khoản cá nhân của anh Williams và 200.000 cổ phiếu được bán cho tài khoản công ty, bổ sung thêm 2,4 triệu đô la vào các nguồn lực của nó. Giá chứng khoán ngay lập tức nhảy vọt gấp đôi lên 28 đô la, tức là giá trị 84 triệu đô la cho vốn cổ đông, so với giá trị sổ sách, chẳng hạn, chỉ có khoảng 4,2 triệu đô la và lợi nhuận báo cáo tối đa là 690.000 đô la. Chứng khoán này như vậy đã đuợc bán ở mức khỏe khoắn là gấp 115 lằn lợi tức hiện tại (và là lớn nhất) trên một cổ phiếu. Không nghi ngờ gì, anh Williams đã chọn cái tên AAA Enterprises để làm sao cho nó có thể nằm ờ hàng đầu tiên trong các cuốn danh bạ điện thoại và các trang vàng. Một kết quả kèm theo là công ty này cũng sẽ xuất hiện trước tiên trong Hướng dẫn chứng khoán của Standard & Poor's. Cũng giống như tên của Abu-Ben-Adhem, công ty này dẫn đẳu tất cả[443]. Điều đó tạo một lý do đặc biệt đề lựa chọn nó như một ví dụ đau lòng của cách huy động vốn mới năm 1969 và "các phát hành nóng".

NHẬN XÉT: Đó không phải một vụ giao dịch tồi tệ đối với anh Williams. Số 300.000 cổ phiếu mà anh ta đã bán có giá trị sổ sách vào tháng 12/1968 là 180.000 đô la và như vậy anh ta đã thu được gấp tới 20 lần, tức là một khoản ngon lành 3,6 triệu đô la. Các nhà bao tiêu và phân phối chia nhau 500.000 đô la, trừ đi chi phí.

1. Đó dường như không phải là một vụ giao dịch vẻ vang đến như vậy đối với các khách hàng của các công ty bán ra. Họ được yêu cằu trả gấp khoảng 10 lằn giá trị sổ sách của chứng khoán, sau hoạt động đãy nỗ lực nhằm tăng vốn cổ đông trên một cổ phiếu từ 59 xu lên 1,35 đô la bằng tiền của chính họ[444]. Trước năm đạt kết quả tốt nhất 1968, lợi tức cao nhất của công ty là ờ mức nực cười 7 xu trên một cổ phiếu. Đã có những kế hoạch đãy tham vọng đối với tương lai, tất nhiên - song cồng chúng được yêu cằu trả trước một khoản lớn đề hiện thực hóa điều được kỳ vọng trong các kế hoạch đó.

2. Mặc dù vậy, giá chứng khoán vẫn tăng gấp đôi chẳng bao lâu sau khi nó được phát hành lằn đầu, và bất cứ ai trong số các khách hàng của các công ty môi giới cũng có thể kiếm được một khoản lợi nhuận khá hậu hĩ. Liệu thực tế này có thay đổi được sự thả nổi, hoặc liệu khả năng đoán trước rằng điều đó có thể xảy ra có miễn trừ các nhà phân phối ban đằu của vụ phát hành chứng khoán này khỏi trách nhiệm của họ về việc chào bán ra công chúng và các hậu quả sau này của nó? Một câu hỏi không dễ trả lời, song nó đáng được xem xét nghiêm túc bởi Phố Wall và các cơ quan điều tiết của chính phủ[445].

Lịch sử tiếp theo Với số vốn tăng lên của mình, AAA Enterprises đã bước vào hai ngành nghề kinh doanh bổ sung. Trong năm 1969, nó mở thêm một chuỗi các cửa hàng bán lẻ thảm, và nó tiếp quản một nhà máy sản xuất nhà di động. Các kết quả báo cáo cho chín tháng đằu năm 1969 không hoàn toàn là rực rỡ, song chúng khá hơn một chút so với năm trước đó - 22 xu một cổ phiếu so với 14 cent. Điêu gì đã xảy ra trong những năm tháng tiếp theo thì thực sự là không thể nào tin được. Công ty này đã mất 4.365.000 đô la, tức là 1,49 đô la trên một cổ phiếu. Điêu này đã ngốn toàn bộ vốn của công ty trước khi có huy động vốn, cộng với toàn bộ 2,4 triệu đô la nhận được từ việc bán chứng khoán, cộng thêm với hai phần ba của số tiền được báo cáo là kiếm được trong chín tháng đầu năm 1969. Chỉ còn lại có một khoản đáng thương 242.000 đô la, tức là 8 xu trên một cổ phiếu, vốn của những cổ đông công chúng đã phải trả 13 đô la cho đợt phát hành mới chỉ có bảy tháng trước đây thôi. Mặc dù vậy, cổ phiếu đã đóng cửa năm 1969 ở mức giá được đưa ra là 8,125 đô la, tức là sự "định giá" công ty là 25 triệu đô la.

NHẬN XÉT TIẾP THEO: 1. Thật là quá nhiều để có thể tin được rằng công ty đã thực sự lai được 686.000 đô la từ tháng 1 đến tháng 9/1969 và sau đó thua lỗ 4.365.000 đô la trong vòng ba tháng tiếp theo, ở đây có một cái gì đó đáng buồn, tệ hại và sai trái một cách đáng buộc tội về bản báo cáo ngày 30/9/1969.

2. Mức giá đóng cửa được đưa ra là 8,125 đô la của năm đó thậm chí còn hơn cả một biểu hiện lơ đãng hoàn toàn của giá thị trường chứng khoán so với mức giá ban dãu là 13 đô la hay mức giá "phát hành nóng" tiếp sau đưa ra cao tới 28 đô la. Mức giá sau cùng này ít ra cũng được dựa trên sự hăng hái và hy vọng - hoàn toàn không cân xứng với thực tế và lẽ thường, song ít nhất còn có thể hiểu được. Sự định giá cuối năm là 25 triệu đô la đối với một công ty đã mất hầu như toàn bộ vốn của nó chỉ trừ một mầu tí xíu, do vậy điều kiện vỡ nợ hoàn toàn là không tránh khỏi, và đối với công ty đó thì những từ như "sự hăng hái", hay "hy vọng" chỉ còn là những lời mỉa mai cay đắng (đúng là các con số cuối năm đã không được công bố vào ngày 31/12, song nhiệm vụ của các công ty môi giới Phố Wall liên quan đến một công ty là phải có các thông báo hoạt động hằng tháng và một ý tưởng tương đối rõ ràng về việc tình hình đang diễn ra như thế nào).

Chương cuối cùng Đối với nửa đầu năm 1970, công ty này đã thông báo một khoản thua lỗ hơn nữa là 1 triệu đô la. Công ty bây giờ đã có một khoản thâm hụt vốn với quy mô kha khá. Nó được giữ cho khỏi bị phá sản bằng các khoản vay được thực hiện bởi ngài Williams, tổng cộng lên đến 2,5 triệu đô la. Dường như không có tuyên bố tiếp theo nào sau đó được đưa ra, cho đến tháng 1/1971 khi AAA Enterprises cuối cùng nộp đơn xin phá sản. Giá của chứng khoán đó vào cuối tháng vẫn còn được chào bán ờ mức 50 xu một cổ phiếu, tức là 1,5 triệu đô la cho toàn bộ phát hành, cái rõ ràng là có giá trị không hơn gì một tờ giấy dán tường. Hết câu chuyện của chúng tôi.

BÀI HỌC VÀ CÂU HỎI: Công chúng đầu cơ là điều không thể sửa chữa được. Nói theo kiểu tài chính, họ không thể đếm quá 3. Họ sẽ mua bất cứ cái gì, ở bất cứ giá nào, nếu như cảm thấy là có một "hoạt động" nào đó đang diễn ra. Họ mê tít bất kỳ công ty nào đồng nhất với "nhượng quyền kinh doanh", máy tính, điện tử, khoa học, công nghệ, hay bất kỳ cái gì bạn có khi một cái mốt cụ thể nào đó đang thịnh hành. Các bạn đọc của chúng tôi, tất cả đều là các nhà đầu tư có óc xét đoán, tất nhiên là ờ phía trên sự xuẩn ngốc đó. Song các câu hỏi vần còn đó: nếu như các công ty môi giới đầu tư có trách nhiệm mà giữ lấy danh dự để không tự đồng nhất mình với các doanh nghiệp như vậy, liệu 9 trong số 10 công ty đó sẽ có thể không bị phán quyết trước là cuối cùng sẽ thất bại? (Đây thực sự đúng là tình huống khi mà tác giả vừa mới bước chân vào Phố Wall năm 1914. Để so sánh điều dường như cảm nhận thấy là các tiêu chuẩn về đạo lý của Phố Wall đã tụt thấp chứ không được nâng cao trong năm năm tiếp sau đó_; bất chấp tất cả các cải cách và các kiểm soát). Liệu ủy ban chứng khoán và Giao dịch có thể và cần phải được trao thêm các quyền khác để bảo vệ cho công chúng, ngoài những quyền hiện nay chỉ giới hạn trong việc yêu cầu in ra tất cả các số liệu quan trọng có liên quan trong bản cáo bạch phát hành? Liệu một kiểu điểm số an toàn nào đó cho các phát hành ra công chúng thuộc các loại khác nhau có cãn phải được thu thập và công bố theo cách dễ nhận thấy không? Liệu tất cả các cáo bạch, và có lẽ là tất cả khẳng định về doanh thu trong lần phát hành đầu tiên, cãn phải có một dạng đảm bảo chính thức nào đó rằng giá chào bán đối với phát hành đó không vượt quá xa mức giá thịnh hành của các phát hành thuộc cùng một dạng chung như vậy và đã được thiết lập trên thị trường? Trong lúc chúng tôi đang viết ấn bản này thì một phong trào tiến tới triệt bỏ các hành động lạm dụng của Phố Wall đang được hình thành. Rất khó áp đặt những thay đổi quan trọng trong lĩnh vực các phát hành mới, bởi các hoạt động lạm dụng phần lớn là do kết quả của sự lơ là và sự tham lam của chính công chúng. Song vấn đề này đáng được xem xét một cách lâu dài và thận trọng[446].

BÌNH LUẬN VÊ CHƯƠNG 17 Vị thần thông thái Woden, đến gặp vua của lũ quỷ trong hang, khóa tay ông ta lại và yêu cầu ông ta hãy cho biết làm thế nào để trật tự có thể chiến thắng hỗn loạn. "Hãy đưa ta con mắt trái của ngươi", vua quỷ nói, "ta sẽ nói cho ngươi biết". Không chút do dự_; Woden đưa ngay con mắt trái của mình. "Bây giờ hãy nói cho ta đi". Vua quỷ nói: "Điều bí mật là 'hãy canh chừng bằng hai con mắt'!”

-John Gardner CÀNG CÓ NHÍẼU THỨ THAY ĐỐI...

Graham nhấn mạnh bốn thái cực:

• một công ty khổng lồ đang lung lay được định giá cao • một tổ hợp công ty đang xây dựng đế chế của mình • một vụ sáp nhập trong đó một công ty nhỏ tiếp quản một công ty lớn • một phát hành lãn đẳu ra công chúng các cổ phiếu của một công ty về thực chất là vô giá trị Vài năm qua đã cung cấp thêm khá nhiều trường hợp về các thái cực mà Graham đã nêu để bổ sung vào một cuốn bách khoa toàn thư. Dưới đây là một ví dụ.

LUCENT (SÁNG NGỜI), NHƯNG KHÔNG MINH BẠCH Vào giữa năm 2000, công ty Lucent Technologies. (Công nghệ sáng ngời) được sở hữu bởi nhiều nhà đầu tư hơn bất kỳ một chứng khoán nào khác của Mỹ. Với mức vốn hóa thị trường là 192,9 tỷ đô la, đây là công ty có giá trị đứng thứ 12 ở Mỹ.

Liệu giá trị khổng lồ đó có thể biện minh được không? Hãy nhìn vào một vài số liệu cơ bản từ báo cáo tài chính của Lucent cho quý tài chính kết thúc vào ngày 30/6/2000[447].

HÌNH 17-1: Công ty Lucent Technologies.

Tất cả các con số tính bằng triệu đô la.

* Các tài sản có khác, bao gòm cả đặc quyền kê nghiệp.

Nguòn.^ằ Báo cáo tài chính của Lucent (Mầu 10-Q).

Đọc kỹ hơn báo cáo của Lucent sẽ làm người ta phải ấn chuông báo động kêu inh ỏi như một tổng đài điện thoại không có ai trả lời:

• Lucent vừa mới mua vào một nhà cung cấp thiết bị quang, Chromatis Networks, với giá 4,8 tỷ đô la_; trong đó 4,2 tỷ đô la là "đặc quyền kế nghiệp" (tức là chi phí cao hơn giá trị sổ sách). Chromatis có 150 nhân viên, không có khách hàng nào, doanh thu bằng không, do đó thuật ngữ "đặc quyền kế nghiệp" dường như không phù hợp; có lẽ "ngăn tủ đựng đồ của cô dâu sắp về nhà chồng" còn chính xác hơn. Nếu như các sản phẩm phôi thai của Chromatis chẳng đi đến đâu, Lucent chắc hẳn sẽ phải đảo ngược đặc quyền kế nghiệp và xóa sổ nó trong phần lợi tức tương lai.

• Một chú giải đã phơi bày ra là Lucent đã cho những người mua các sản phẩm của mình vay 1,5 tỷ đô la. Lucent cũng đang một mình phải gánh chịu 350 triệu đô la để bảo lãnh cho số tiền mà các khách hàng của nó vay từ những nơi khác. Tổng số tiền của các "tài trợ khách hàng" như vậy đã tăng gấp đôi chỉ trong vòng 1 năm, nó cho thấy là các khách hàng đã cạn sạch tiền để mua các sản phẩm của Lucent. Điều gì xảy ra nếu họ cạn sạch tiền để trả nợ?

• Cuối cùng, Lucent coi chi phí đề phát triển một phần mèm mới như là một "tài sản vốn". Thay vì là một tài sản vốn, đó chẳng phải là một chi phí kinh doanh thông thường cần phải đưa ra khỏi lợi nhuận hay sao?

KẾT LUẬN: Vào tháng 8/2001, Lucent đóng cửa bộ phận Chromatis sau khi các sản phẩm của nó được thông báo là chỉ lôi kéo được có hai khách hàng[448]. Trong năm tài chính 2001, Lucent đã thua lỗ 16,2 tỷ đô la,^Ẽ trong năm tài chính 2002, công ty này mất thêm 11,9 tỷ đô la nữa. Nằm trong số thua lỗ đó có 3,5 tỷ đô la "các khoản dự phòng nợ xấu và tài trợ khách hàng", 4,1 tỷ đô la "các chi phí hư hại liên quan đến đặc quyền kế nghiệp" và 362 triệu đô la ^ỀẼcác chi phí liên quan đến phần mêm đã được vốn hóa".