Thâu tóm và hợp nhất để phát triển (The merger and Acquisition Route to Growth)

Cho dù động cơ của sáp nhập là gì, về bản chất sáp nhập là một giao dịch tài chính dẫn tới việc ngân hàng này kết hợp với một hay một vài ngân hàng khác. Ngân hàng mục tiêu (thường là ngân hàng nhỏ hơn) từ bỏ các điều lệ của nó (charter) và chấp nhận tên mới (thường là tên của ngân hàng thâu tóm). Tài sản và nợ của ngân hàng mục tiêu sẽ được nhập vào tài sản và nợ của ngân hàng thâu tóm. Sáp nhập thường được tiến hành sau khi các nhà quản lý của hai ngân hàng đã đi đến những thoả thuận cụ thể. Các bước sáp nhập sẽ được ban lãnh đạo của mỗi ngân hàng thông qua và các cổ đông của mỗi ngân hàng bỏ phiếu.

Nếu các cổ đông thông qua (thường tối thiểu 2/3), ngân hàng phải thông báo cho cơ quan chính phủ, đơn vị đã ban hành hiến chương/giấy phép hoạt động, cùng với các ngân hàng đại lý có sự giám sát chính thức các ngân hàng liên quan. Ở Mỹ, các ngân hàng liên bang có 30 ngày để kiến nghị việc sáp nhập và cũng có 30 ngày cho những kiến nghị công khai. Các đề nghị sáp nhập trong 30 ngày phải được thông báo 3 lần trên một tờ báo phổ thông tại địa phương nơi 2 ngân hàng đặt trụ sở chính khoảng 2 tuần một lần. Các cơ quan tư pháp cũng có thể tiến hành xem xét hoạt động sáp nhập nếu môi trường cạnh tranh sau sáp nhập được dự tính giảm sút đáng kể.

Khi quyết định có sáp nhập hay không, ban giám đốc và hội đồng quản trị của ngân hàng thâu tóm nên xem xét nhiều đặc điểm của ngân hàng mục tiêu. Các yếu tố cơ bản được xem xét bởi hầu hết các nhà phân tích trong lĩnh vực sáp nhập ngân hàng được chia thành 6 nhóm:

1. 
   Lịch sử, chủ sở hữu và hoạt động quản lý của ngân hàng
   
2. 
   Tình trạng của bảng cân đối kế toán
   
3. 
   Hoạt động và sự phát triển của ngân hàng theo thời gian
   
4. 
   Tình trạng của báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và báo cáo lưu chuyển tiền tệ
   
5. 
   Tình trạng và triển vọng của khu vực kinh tế nơi ngân hàng mục tiêu đang hoạt động
   
6. 
   Cơ cấu cạnh tranh của thị trường dịch vụ tài chính nơi ngân hàng mục tiêu đang hoạt động (thể hiện qua các hàng rào quy định, thị phần và mức độ tập trung của thị trường)
   

1. 
   Tương quan về cách thức quản lý của các tổ chức tham gia sáp nhập
   
2. 
   Các khách hàng chủ yếu của ngân hàng mục tiêu
   
3. 
   Tình hình phúc lợi của nhân viên ngân hàng
   
4. 
   Tính tương hợp giữa hệ thống kế toán và quản lý thông tin của các ngân hàng tham gia sáp nhập
   
5. 
   Tình trạng tài sản hữu hình của ngân hàng mục tiêu
   
6. 
   Khả năng giảm sút thu nhập và tỷ lệ sở hữu trước và sau khi sáp nhập
   

Các chuyên gia, các nhà điều hành và các nhà phân tích ngân hàng xem sáp nhập là cách thức tốt nhất để tự cải tạo ngành công nghiệp ngân hàng. Tuy nhiên, việc sáp nhập là phức tạp, lợi nhuận và chi phí trong các thoả thuận không phải lúc nào cũng rõ ràng. Nếu việc sáp nhập là đơn giản, thì các khó khăn trong hoạt động ngân hàng đều có thể được gải quyết. Phần này trình bày một mô hình cho phân tích sáp nhập ngân hàng. Điểm trọng tâm của việc phân tích là nguyên lý lợi nhuận-chi phí tập trung vào xác định giá trị và phần bù/ phí tổn (premium). Việc phân tích này rất quan trọng cả cho ngân hàng thâu tóm và ngân hàng mục tiêu.

* Lợi nhuận của ngân hàng sáp nhập chính là khoảng chênh lệch giữa

1. 
   Tổng giá trị hiện tại của các ngân hàng sáp nhập và
   
2. 
   Tổng giá trị hiện của các ngân hàng khi không sáp nhập
   

Ta có:

B= V_{NH AB} – (V_{NH A} + V_{NH B})

* Chi phí sáp nhập là khoảng chênh lệch giữa:

1. 
   Số tiền phải trả cho ngân hàng B và
   
2. 
   Giá trị của ngân hàng B khi không sáp nhập
   

Ta có:

Việc ước tính chi phí phụ thuộc nhiều vào việc lợi nhuận được chia như thế nào giữa các cổ đông của ngân hàng A và ngân hàng B, và việc sáp nhập được tài trợ theo cách thức nào (tiền mặt hay cổ phiếu hay kết hợp cả hai). Theo quan điểm của ngân hàng mục tiêu, ngân hàng B, chi phí là “phần bù” được trả cho ngân hàng (vd. sắp xếp lại công thức (5.2) P_{NH B} = V_NHB + C, với C là phần bù). Tất nhiên các nhà quản lý ngân hàng B muốn tối đa hoá phần bù, trong khi đó các nhà quản lý ngân hàng A sẽ muốn tối thiểu hoá (vd. chi phí). Quá trình thương lượng sẽ quyết định quy mô của C.

Kết hợp công thức 5.1 và 5.2, ngân hàng A nên sáp nhập với ngân hàng B nếu lợi nhuận lớn hơn chi phí.

B-C = (V_{NH AB} – V_{NH A} – V_{NH B})- (P_{NH B} - V_NHB)> 0 (5.3)

Sắp xếp lại các thuật ngữ, lợi nhuận ròng (B-C) cũng có thể như sau:

B-C= V_{NH AB} – V_{NH A} – P_{NH B}>0 (5.4)

Bốn giá trị đầu vào được yêu cầu để thực hiện phân tích chi phí-lợi nhuận là

1. 
   V_{NH AB} : Giá trị hiện tại của ngân hàng kết hợp AB
   
2. 
   V_{NH A} : Giá rị hiện tại của ngân hàng thâu tóm, ngân hàng A
   
3. 
   V_{NH B} : Giá trị hiện tại của ngân hàng mục tiêu, ngân hàng B
   
4. 
   C: phần bù sáp nhập hay chi phí sáp nhập
   

Quá trình phân tích lợi nhuận-chi phí có thể được minh hoạ một cách máy móc qua việc sử dụng mô hình phát triển ổn định như kỹ thuật xác định giá trị (value- determing mechanism). Mặc dù, cách tiếp cận này là một sự minh hoạ đơn giản thế giới thực, nó đưa ra một số hiểu biết một cách sâu hơn. Ví dụ được tóm tắt trong bảng (5.4), ngân hàng A xem ngân hàng B là một đối tác sáp nhập đáng mong ước vì nó là ngân hàng có rủi ro thấp (phản ánh qua tỷ số vốn 10%) với các cơ hội phát triển (g=0.05 được đánh giá là thấp). Việc thâu tóm ngân hàng B được dự đoán sẽ làm giá trị cổ tức của ngân hàng AB tăng lên $1 và tốc độ phát triển tăng 1%. Kết quả tăng thêm hay lợi nhuận từ sáp nhập (theo công thức 5.1) là $ 20tr (=100-50-30). Giả sử V­_{NH B} =$30tr và đây là giao dịch tền mặt, giá mua hoà vốn ngân hàng A trả cho ngân hàng B là $50 tr. Nói cách khác, chi phí hoà vốn của việc sáp nhập (công thức 5.2) là $20tr (đây là phần đền bù tối đa mà ngân hàng A sẵn sàng trả cho ngân hàng B). Nếu giả định rằng lợi nhuận sáp nhập chia đều cho các cổ đông của cả hai ngân hàng, thì giá mua sẽ là $40tr, với chi phí họăc phần đề bù là $10tr.

Phân tích chi phí-lợi ích (đơn vị tính $1.000.000)

B-C = (V_{NH AB} – V_{NH A} – V_{NH B})- (P_{NH B} - V_NHB) > 0

= (100-50-30)- (P_{NH B} – 30) >0

= 20 - P_{NH B} +30 >0

= 50 - P_{NH B} >0

Giá mua hoà vốn =50

Chi phí/ phần bù hoà vốn =50- 30= 20

Ví dụ trong bảng (5.4) là sáp nhập là giao dịch tiền mặt. Tuy nhiên, giả định rằng chủ sở hữu của ngân hàng B không thích đối mặt với thu nhập nộp thuế (không thích nhận tiền mặt). Nếu giá thâu tóm giống như trên được thương lượng, thì việc trao đổi 5 cổ phiếu của ngân hàng B lấy 4 cổ phiếu của ngân hàng A được thực hiện. (Lưu ý rằng $40tr tiền mặt tương ứng 800.000 cổ phiếu với giá $50). Vì vậy ngay khi trao đổi cổ phiếu nhưng trước khi có giá trị tăng thêm, một cổ đông sở hữu 100 cổ phiếu ngân hàng B sẽ thấy giá trị cổ phiếu anh ta đang nắm giữ tăng từ $3.000 ($30*100) lên $4.000 (50*80). Tuy nhiên, sau khi lợi nhuận tăng thêm được tạo ra, giá trị của nhà đầu tư có 80 cổ phiếu của ngân hàng AB sẽ là $4.480 (= $56* 80).

Giá cổ phiếu của ngân hàng AB được ác định như sau:

Với 1.8 tr cổ phiếu sau khi trao đổi với ngân hàng B và cổ tức mong đợi cố định là $3 tr, cổ tức của 1 cổ phiếu là 1.8tr/3tr= $1.67. Các yếu tố khác không đổi,

P₀= 1.67/(0.12-0.9)= $55.67 ≈$56. Tổng giá trị không thay đổi $100tr ($56*1.8tr cp)

Nếu giá trị của ngân hàng A và ngân hàng B trước khi sáp nhập được tính toán chính xác, thì, bởi vì trao đổi cổ phiếu, một phần lợi nhuận tạo ra từ sáp nhập sẽ đổ dồn về phía cổ đông của ngân hàng B bởi vì bây giờ họ sở hữu 44.4% (800.000/1.8tr) ngân hàng AB. Do đó chi phí thực sự của việc sáp nhập không thể được xác định qua công thức 5.2. Công thức thích hợp cho việc thâu tóm bằng cổ phiếu là

C= θV_{NH AB} – V_{NH B} (5.5)

Trong đó θ (theta) là tỷ lệ phần trăm cổ đông ngân hàng B sở hữu ngân hàng AB. Với θ = 0.444, chi phí sáp nhập là $14.4 triệu

C = 0.444 ($100) -$30 =$14.4

Bởi vì $4.4tr lớn hơn chi phí khi thâu tóm bằng tiền mặt ($10tr), ngụ ý (implication) rằng cổ đông của ngân hàng A không nên khác nhau khi trả 10tr tiền mặt và khi trả bằng cổ phiếu trị giá $14.4tr trước thông báo sáp nhập. Từ công thức 5.5, rõ ràng rằng lợi nhuận tạo ra từ sáp nhập càng cao, chi phí của 800.000 cổ phiếu phát hành cho ngân hàng B càng lớn.

Trong trường hợp thâu tóm băng cổ phiếu, điểm trọng tâm của việc tính toán chi phí-lợi nhuận là sự nổ lực cần thiết để tính toán giá trị thị trường của ngân hàng thâu tóm sau khi sáp nhập được công bố và hoàn tất. Khi điều này xảy ra, giá cổ phiếu của ngân hàng B tăng lên xấp xỉ $56. Tất nhiên điều này giả định rằng thị trường định giá lợi nhuận sáp nhập giống với ngân hàng A (vd. tổng lợi nhuận là $20tr). Sau khi thị trường phản ứng lại việc sáp nhập, chi phí của sáp nhập được xác định đễ dàng:

C = $55.67 (800.000) -$30.000.000

= $44.536.000 -$30.000.000

= $14.536.000

(gần bằng 14 tr đã thảo luận ở trên)

5.6. Tài trợ bằng tiền mặt so với bằng cổ phiếu (Cash versus Stock Financing)

Trong một giao dịch tiền mặt, khoản thanh toán cho chủ sở hữu của ngân hàng mục tiêu là không thuộc vào việc sáp nhập có phải là một giao dịch tạo ra giá trị tăng thêm không (a synergistic one). Nói cách khác, bởi vì họ nhận được tiền trước, phần nhận được của họ không phụ thuộc vào sự thành công của vụ sáp nhập. Do đó, trong giao dịch tiền mặt, chi phí sáp nhập có thể được tính toán sử dụng công thức (5.3), công thức này không bao gồm lợi nhuận sáp nhập. Ngược lại, nếu thâu tóm bằng cổ phiếu, chi phí sáp nhập được xác định qua công thức (5.5), bao gồm lợi nhuận sáp nhập, vì chúng được chia sẽ cho các cổ đông của ngân hàng mục tiêu. Hơn nữa, khi các yếu tố khác không đổi, lợi nhuận sáp nhập càng lớn, chi phí cho việc sáp nhập bằng cổ phiếu càng lớn. Một nhân tố của việc thâu tóm bằng cổ phiếu là nó làm giảm ảnh hưởng của việc đánh giá ngân hàng mục tiêu cao hay thấp. Ví dụ, ngân hàng A quá hào phóng khi đổi 4 cổ phiếu của nó với 5 cổ phiếu của ngân hàng B. Thị trường sau đấy sẽ “trừng phạt” ngân hàng gây ra điều này, và cổ đông của ngân hàng B sẽ phải chịu một số hình phạt. Trong tình huống ngược lại, việc đánh giá thấp ngân hàng B, lợi nhuận sẽ được chia cho tất cả các cổ đông, phần thiệt hại nhiều cho các cổ đông của ngân hàng A nhưnầymng lại sự hài lòng cho các cổ đông của ngân hàng B. Vì vậy, theo quan điểm của ngân hàng thâu tóm, giao dịch tiền mặt (cổ phiếu) được ưa thích nếu ngân hàng mục tiêu bị đánh giá thấp hơn giá trị (cao hơn giá trị). Điều ngược lại đúng theo quan điểm của ngân hàng mục tiêu.

Các phân tích chi phí lợi nhuận được trình bày ở phần trước có sự tạo lập giá trị hiện tại. Mặc dù đây là phương pháp đúng về mặt lý thuyết để xác định giá trị, nhưng trong thực tế việc ước tính dòng tiền tương lai và tỉ lệ chiết khấu hoặc tỷ số vốn hoá thích hợp là một nhiệm vụ khó khăn. Do đó, các ngân hàng đã phát triển các nguyên tắc “ngón tay cái” để xác định phần bù sáp nhập (premium) mà nó nên đề nghị với các cổ đông của ngân hàng mục tiêu. Phần bù sáp nhập thường biểu hiện như tỷ lệ phần trăm của một số căn cứ như là giá trị sổ sách hoặc thu nhập trên mỗi cổ phiếu. Phần này sẽ trình bày và minh hoạ các phương pháp khác nhau đối với việc phát triển các điều kiện (terms) sáp nhập ngân hàng.

Cách tiếp cận giá trị sổ sách để xác định phần bù sáp nhập và các tỷ lệ trao đổi có sự lôi cuốn trực giác vì thông thường giá trị được nghĩ đến theo thuật ngữ giá trị sổ sách. Vì vậy, nếu cổ phiếu của ngân hàng A có mệnh giá $100 và ngân hàng B có mệnh giá $50/ 1 cổ phiếu, vậy một cổ phiếu của ngân hàng A sẽ đổi lấy 2 cổ phiếu của ngân hàng B, giả định không có phần bù sáp nhập. Nếu cổ đông của ngân hàng B yêu cầu 100% phần bù trên mệnh giá, tỷ lẹ trao đổi sẽ là 1 đổi 1. Công thực để xác định phần bù mệnh giá đổi mệnh giá (book to book) là:

Trong đó:

B_NHA: giá trị sổ sách 1 cổ phiếu ngân hàng A (ngân hàng thâu thóm)

ER: tỷ lệ trao đổi của ngân hàng A cho ngân hàng B

B_NHB: giá trị sổ sách 1 cổ phiếu ngân hàng B (ngân hàng mục tiêu)

Tử số của công thức đơn giản là sự khác biệt giữa mệnh giá được nhận (B_NHA(ER) và mệnh giá đã bán (B_NHB). Để minh hoạ, bằng cách sử dụng dữ liệu trước đây, phần bù là

Hay là, với phần bù sáp nhập (P), tỷ lệ trao đổi là

Theo định nghĩa, các giá trị sổ sách được sử dụng trong công thức (5.6) và (5.7) chính là những sự khác nhau giữa tổng tài sản và tổng nợ của ngân hàng chia cho số lượng cổ phiếu. Tuy nhiên, trong thực tế thường sử dụng giá trị sổ sách được điều chỉnh để giải thích chất lượng tài sản, các khoản dự trữ tổn thất cho vay, rủi ro kỳ hạn của các tài sản có lãi suất cố định, những khoản nợ đột xuất tiềm năng và các nhân tố khác. Từ đặc điểm của bảng cân đối kế toán, K= A-L, trong đó K là giá trị sổ sách chưa điều chỉnh, và sử dụng dấu sao (*) để biểu thị những con số được điều chỉnh, giá trị thực được điều chỉnh sẽ là K* = A*-L*. Để minh hoạ, giả sử giá tọi sổ sách chưa điều chỉnh của ngân hàng B là 50=600-550 (triệu $). Tuy nhiên, nếu ngân hàng có chất lượng tài sản kém được ước tính là 10 và các khoản nợ dột xuất cũng được ước tính là 10, thì K* =590-560=30 (triệu $). Với số lượng cổ phiếu 1.000.000, giá trị sổ sách được điều chỉnh là $30 một cổ phiếu so sánh với giá trị chưa điều chỉnh $50/1 cổ phiếu. Giá trị sổ sách được điều chỉnh là một chỉ tiêu quan trọng vì nó tượng trưng cho giới hạn thấp hơn trong tiến trình định giá.

Cách tiếp cận giá trị sổ sách là phương pháp được sử dụng rộng rãi nhất để tính toán phần bù sáp nhập. Nó tập trung vào giá đặt mua của công ty thâu tóm tương quan với giá trị sổ sách của công ty bị thâu tóm (công ty mục tiêu). Ưu điểm của phương pháp này là:

1. 
   Giá trị sổ sách được tính toán dễ dàng và dễ hiểu (giống như phương pháp phân tích thời gian hoàn vốn)
   
2. 
   Giá trị sổ sách không thay đổi so với giá trị thị trường
   
3. 
   Giá trị sổ sách không bị ảnh hưởng bởi tính thất thường của thị trường chứng khoán.
   

Do các nhà đầu tư quan tâm đến giá trị thị trường_ phản ánh giá trị hiện tại của cổ phiếu_một cách tiếp cận tự nhiên là xem xét phần bù giá trị thị trường so với giá trị sổ sách. Theo phương pháp này, giá thị trường của ngân hàng thâu tóm được thay thế bằng giá trị sổ sách của nó. Gọi MP là giá thị trường, công thức 19.8 trở thành

Nếu MP_NHA =$80 và ER =1, thì tiếp tục với ví dụ trước. phần bù là:

Theo phương pháp này, công thức tính ER là:

Một số nhà kinh tế học cho rằng phần bù thị giá-giá trị sổ sách trong khoảng 150% đến 200% là bình thường.

Điểm khó khăn khi sử dụng giá trị thị trường là chỉ một số ngân hàng có cổ phiếu được giao dịch một cách năng động, còn rất nhiều ngân hàng chưa cổ phần hoặc cổ phiếu chỉ được giao dịch trên những thị trường nhỏ (thin markets). Cổ phiếu của ngân hàng thâu tóm được giao dịch tích cực trên ít nhất một sàn giao dịch khu vực, nếu không phương pháp thị giá-mệnh giá có lẽ không đáng tin cậy. Bởi vì, giá cả của những cổ phiếu không được giao dịch tích cực có xu hướng tăng lên, khó để trao đổi một số lượng cổ phiếu có giá trị thực sự khi không có một xu hướng biến động giá chính.

5.7.3. Phương pháp thu nhập trên mỗi cổ phiếu (The EPS Aproach)

Cách tiếp cận thứ 3 là tập trung vào phần bù thu nhập đổi thu nhập. Kỹ thuật này so sánh thu nhập trên mỗi cổ phiếu nhận được với thu nhập trên mỗi cổ phiếu bán đi. Công thức tính phần bù cho phương pháp này là:

Các chuyên gia chứng khoán ngân hàng thích phương pháp EPS đã cho rằng quy mô tương ứng của các dòng thu nhập ngân hàng là quan trọng trong việc xác định giá trị của chúng để cho mục đích trao đổi. Tuy nhiên phương pháp thu nhập, đòi hỏi các chuẩn mực kế toán phải đồng bộ giữa các ngân hàng, không xem xét đến thời gian cũng như rủi ro của dòng thu nhập. Thêm vào đó, EPS hiện tại có thể không phải là nhân tố tốt biểu thị năng lực thu nhập trong tương lai của ngân hàng.

Nhiều nhà kinh tế học (Terry và Sexton 1975) đã đề nghị sử dụng giá trị trung bình của cả EPS lịch sử và dự đoán thay cho thu nhập hiện tại. Phương pháp lịch sử sẽ biểu thị tốt hơn sự thể hiện trong quá khứ trong khi đó phương pháp ước tính (pro forma) sẽ cho thấy tốt hơn sự thể hiện trong tương lai. Để minh hoạ phương pháp lịch sử, xem xét sự sắp xếp theo tỷ trọng và dữ liệu EPS lịch sử sau đây:

Thời kỳ	Tỷ trọng	EPS của NHA	EPS của NHB
t t-1 t-2 t-3 t-4	.500 .200 .125 .100 .075 1.000	$5.00 4.00 3.00 2.00 1.00	$1.00 2.00 3.00 4.00 5.00

EPS trung bình của NHA là $3.95, trong khi đó của NHB là $2.04. Nếu phần bù là 100%, tỷ lệ trao đổi sử dụng tỷ trọng trung bình sẽ xấp xỉ 1.0 (vd. 4.08/3.95). Ngược lại, nếu sử dụng thu nhập hiện tại (vd. EPS của thời kỳ t), ER là 0.4 (2/5). Trên cơ sở dự đoán, xem xét ví dụ sau:

Thời kỳ	Tỷ trọng	EPS của NHA	EPS của NHB
t t+1 t+2 t+3 t+4	.500 .200 .125 .100 .075 1.000	$5.25 5.50 5.75 6.00 6.25	$1.50 2.00 2.50 3.00 3.50

Với tỷ lệ bù là 100%, ER sử dụng tỷ trọng trung bình sẽ là 0.73 (EPS của NHA là $5.52. NHB là $2.02), trong khi đó ER sử dụng EPS hiện tại vẫn là 0.4. Nếu sử dụng phương pháp thu nhập đổi thu nhập, sự sắp xếp theo tỷ trọng trung bình được ưa chuộng hơn, tuy nhiên những điểm tranh cãi cơ bản của phương pháp EPS vẫn không được loại bỏ.

Chỉ số giá trên thu nhập phản ánh giá trị mà thu nhập của một ngân hàng (EPS) hứa hẹn (command) trên thị trường. Tất nhiên, phương pháp này đòi hỏi các cổ phiếu phải được mua bán trên thị trường hoàn hảo; các trường hợp khác, chỉ số P/E sẽ không đáng tin cậy. Công thức tính phần bù trong tình huống này sẽ là:

Tỷ lệ trao đổi ER là:

Nếu ngân hàng A có tỷ số P/E là 12.5 và ngân hàng B là 7.5, thì với tỷ lệ trao đổi 1-1, phần bù sẽ là 67%. Nếu phần bù là 100%, thì ER sẽ là 1.2 hoặc 6 cổ phiếu của ngân hàng A đổi lấy 5 cổ phiếu của ngân hàng B